證券市場將進(jìn)一步走向成熟
證券市場將進(jìn)一步走向成熟 從不同市場的比價(jià)效應(yīng)看，A股市場重心的下調(diào)壓力也已經(jīng)大為減輕。自年初以來， H股的市盈率已經(jīng)由原來的8倍上漲到了16倍，相當(dāng)部分H股股價(jià)已經(jīng)開始接近A股，且有 的H股已經(jīng)高于A股股價(jià)。因此，我們認(rèn)為，盡管目前市場還存在國有股減持、全流通等 不確定因素，但在國家對資本市場的積極政策扶持、宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好、上市公司治理 結(jié)構(gòu)日趨完善、企業(yè)業(yè)績預(yù)期良好、外部調(diào)整壓力得到有效緩解等積極因素的綜合作用 下，我國股市已具備相當(dāng)?shù)耐顿Y價(jià)值，市場未來下跌空間將極為有限。 一、股票市場外部環(huán)境持續(xù)改善，上市公司業(yè)績繼續(xù)提升。 當(dāng)前及今后相當(dāng)長時(shí)間內(nèi)，我國股票市場面臨的宏觀經(jīng)濟(jì)背景是十分積極有利的。今 年前三季度，我國GDP增長率達(dá)8.5%，其中第三季度為9.1%，比二季度提高2.4個(gè)百分點(diǎn) ，顯示我國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)基本擺脫非典疫情沖擊的影響，步入快速增長軌道。當(dāng)前，我國經(jīng) 濟(jì)運(yùn)行的顯著特點(diǎn)是，在進(jìn)出口和固定資產(chǎn)投資繼續(xù)保持高增長的同時(shí)，居民消費(fèi)開始 活躍。 明年，貨幣、財(cái)政政策氛圍將是較為寬松的。今年，針對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)的問題、苗 頭，為保持國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)、快速、健康運(yùn)行，央行有針對性地發(fā)出了系列政策信號，出 臺了相關(guān)政策措施。最新金融運(yùn)行數(shù)據(jù)表明，央行的有關(guān)政策調(diào)整和政策信號正在發(fā)揮 作用，貨幣政策實(shí)施的效應(yīng)開始顯現(xiàn)。明年，央行將會認(rèn)真貫徹落實(shí)“全面、協(xié)調(diào)、可持 續(xù)”的發(fā)展觀，增強(qiáng)貨幣政策和金融宏觀調(diào)控的前瞻性和科學(xué)性，繼續(xù)執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政 策，強(qiáng)調(diào)預(yù)調(diào)、微調(diào)和結(jié)構(gòu)調(diào)整，以繼續(xù)維護(hù)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的良好勢頭。與此同時(shí)，積 極的財(cái)政政策將不會淡出，正在醞釀功能轉(zhuǎn)型，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的有效調(diào)整。 明年，世界經(jīng)濟(jì)將會溫和復(fù)蘇，我國面臨的國際環(huán)境將會有所改善，從而在相當(dāng)程度 上減緩宏觀調(diào)控等方面的壓力，緩解人民幣升值壓力。 當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新的增長平臺，顯著特點(diǎn)是微觀基礎(chǔ)堅(jiān)實(shí)，市場活力強(qiáng)勁。這集中 體現(xiàn)在企業(yè)效益的大幅提高上。今年前三季度，全國規(guī)模以上工業(yè)產(chǎn)銷狀況良好，工業(yè) 經(jīng)濟(jì)效益綜合指數(shù)為141.7，比上年同期提高14.7點(diǎn)；39個(gè)工業(yè)大類行業(yè)中，有38個(gè)行業(yè) 盈利，有37個(gè)行業(yè)利潤比上年同期增加；工業(yè)企業(yè)盈虧相抵后實(shí)現(xiàn)利潤總額5727.7億元 ，比上年同期增長49%。據(jù)上證所和深交所統(tǒng)計(jì)，1278家上市公司前三季度的加權(quán)平均每 股收益為0.1619元，比去年同期增長30.17%。據(jù)預(yù)測，明年企業(yè)利潤增速將有所回落， 但回落幅度有限，仍將保持較高速度的增長。 二、A股市場指數(shù)下跌有限，市場結(jié)構(gòu)調(diào)整將更為劇烈。 對A股市場整體狀況，從指數(shù)看，市場似乎回到了起點(diǎn)。但實(shí)際并非如此，而是指數(shù) 失真造成的假象。指數(shù)失真主要源于股市擴(kuò)容和股指計(jì)算方法兩個(gè)主要因素。流通市值 、平均股價(jià)的可比統(tǒng)計(jì)可以清楚地揭示這種失真。因此，市場已在相當(dāng)程度上完成了價(jià) 值回歸。 另一方面，A股市場面臨一個(gè)積極的變化，就是上市公司扭轉(zhuǎn)了多年來每股收益持續(xù) 下跌的趨勢，出現(xiàn)了大幅增長勢頭。根據(jù)第三季度季報(bào)，前三季度上市公司實(shí)現(xiàn)加權(quán)平 均每股收益達(dá)0.1619元，因此當(dāng)前股市整體動(dòng)態(tài)市盈率已不到30倍，而考慮到明年上市 公司業(yè)績增長速度雖可能有所減緩，但仍將保持兩位數(shù)的增長速率，從這個(gè)意義上說， 我國股市也已初步具備了絕對投資價(jià)值，下跌空間將較為有限。 我們認(rèn)為，盡管目前市場還存在國有股減持、全流通等不確定因素，但在國家對資本 市場的積極政策扶持、宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好、上市公司治理結(jié)構(gòu)日趨完善、企業(yè)業(yè)績預(yù)期 良好、外部調(diào)整壓力得到有效緩解等積極因素的綜合作用下，我國股市已具備相當(dāng)?shù)耐?資價(jià)值，市場未來下跌空間將極為有限。 明年A股市場下跌空間有限，且不排除出現(xiàn)較大幅度上漲行情的可能，這并不意味著 市場風(fēng)險(xiǎn)的減輕。相反，今年出現(xiàn)的“二八現(xiàn)象”將會延續(xù)下去，并將得到進(jìn)一步的演繹 ，市場結(jié)構(gòu)調(diào)整將更為劇烈，強(qiáng)者恒強(qiáng)、弱者更弱的格局將更加明顯，那些沒有良好行 業(yè)發(fā)展前景、不具核心競爭力的公司將會逐步被市場拋棄。 三、深圳市場有望恢復(fù)發(fā)行新股，市場擴(kuò)容速度將高于今年。 深交所停止發(fā)行新股籌辦創(chuàng)業(yè)板，至今歷時(shí)三年有余，因種種原因，一直未能正式運(yùn) 行，深交所也因此喪失了良好的發(fā)展機(jī)遇。 目前看來，創(chuàng)業(yè)板主要有兩個(gè)重要作用：為高成長性中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)型企業(yè)增加融資 渠道；為風(fēng)險(xiǎn)投資提供一個(gè)成熟、有效的退出機(jī)制和退出渠道。從一定意義上說，第二 個(gè)作用也許更為重要。但是，在目前主板市場國有股、法人股不能流通的情況下，創(chuàng)業(yè) 板市場不可能實(shí)現(xiàn)全流通。因而，創(chuàng)業(yè)板市場開創(chuàng)的意義也就不那么重要了。綜合分析 ，我們認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板市場的正式運(yùn)行還有待時(shí)日。 因此，深交所一整套系統(tǒng)資源的閑置將是極大的浪費(fèi)，必須充分利用起來。而從深交 所自身的發(fā)展來看，也必須使其投入到市場中來。綜合考慮，有必要使深交所恢復(fù)發(fā)行 新股，使深交所專注于發(fā)行具有高成長性的中小規(guī)模企業(yè)，例如發(fā)行規(guī)模在5000萬股以 下的企業(yè)。 我們預(yù)測，為了緩解上證所發(fā)行壓力，解決相當(dāng)數(shù)量的已過會企業(yè)的發(fā)行問題，推進(jìn) 保薦人制度的早日實(shí)施，管理層有望于明年恢復(fù)深圳市場發(fā)行新股，使深交所從建立中 小企業(yè)板入手，逐步積累經(jīng)驗(yàn)，以分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，為高成長性中小企業(yè)和創(chuàng) 業(yè)型企業(yè)增加融資渠道。 四、合規(guī)資金加速流入市場，機(jī)構(gòu)投資者的市場主導(dǎo)力量將進(jìn)一步增強(qiáng)。 1、開放式基金規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，贖回壓力將有相當(dāng)程度緩解。三年來，我國開放式基 金經(jīng)歷了一個(gè)迅猛發(fā)展的過程，目前累計(jì)首發(fā)規(guī)模已突破1000億份。但是，與首發(fā)規(guī)模 迅猛增長相伴的是開放式基金整體巨額凈贖回，開放式基金承受著巨大的贖回壓力。10 月28日審議通過并將于明年6月1日正式實(shí)施的證券投資基金法將使我國基金業(yè)面臨嶄新 的政策環(huán)境，徹底地解除了導(dǎo)致我國開放式基金贖回壓力的制度約束。因此，我們認(rèn)為 ，隨著我國股市投資價(jià)值的凸現(xiàn)、相當(dāng)部分開放式基金的管理越來越得到市場的認(rèn)可， 明年開放式基金將會改變整體凈贖回的現(xiàn)狀，出現(xiàn)整體凈申購，其中部分業(yè)績優(yōu)良的開 放式基金將會出現(xiàn)巨額凈申購，規(guī)模將急劇擴(kuò)大。 2、券商可運(yùn)用資金規(guī)模將會大規(guī)模增長。8月底9月初，證監(jiān)會相繼發(fā)布了證券公司 債券管理暫行辦法及五個(gè)相關(guān)配套文件，并于10月8日起正式實(shí)施，券商發(fā)債進(jìn)入實(shí)質(zhì)性 操作階段。據(jù)粗略估計(jì)，首批券商債券融資規(guī)模將在300億元人民幣左右，有望在明年募 集完成。券商發(fā)債融來的資金，將有相當(dāng)部分流入到二級市場，從而給市場資金面帶來 新生力量。 3、QFII將加速進(jìn)入境內(nèi)市場，資金規(guī)模將會大幅增長。今年，QFII機(jī)制全面啟動(dòng)， 目前QFII投資額度運(yùn)用進(jìn)展迅速，已有部分使用完第一批額度，并提出了追加額度申請 。截至11月18日瑞士銀行有限公司獲批增加QFII投資額度3億美元，外管局今年已批準(zhǔn)Q FII投資額度達(dá)16億美元；而據(jù)估計(jì)，截至今年底，批準(zhǔn)的QFII投資額度有望超過20億美 元。我們預(yù)計(jì)，明年批準(zhǔn)的QFII投資額度將會超過今年。 五、市場投資理念繼續(xù)轉(zhuǎn)變，價(jià)值投資理念將得到匡正深化。 當(dāng)前，我國證券市場已經(jīng)并正在經(jīng)歷著如下一些深刻變化：市場規(guī)模迅速擴(kuò)大；市場 運(yùn)行的法制環(huán)境日趨健全完善；機(jī)構(gòu)投資者得到了超常規(guī)發(fā)展，由此也使得市場博弈格 局由先前機(jī)構(gòu)對散戶的博弈方式轉(zhuǎn)變?yōu)闄C(jī)構(gòu)對機(jī)構(gòu)的博弈方式。 市場的這些轉(zhuǎn)變逐步引導(dǎo)著市場投資理念的變化。去年以來，投資基金豎起了價(jià)值投 資的大旗，以市盈率、成長性為基礎(chǔ)的價(jià)值投資理念主導(dǎo)了今年上半年大盤藍(lán)籌股行情 。但是，目前的價(jià)值投資理念主要基于市盈率和成長性，即低市盈率水平和相當(dāng)成長性 相結(jié)合的價(jià)值發(fā)現(xiàn)，簡單地匡定為大盤績優(yōu)藍(lán)籌，具有單一性，難以引導(dǎo)市場行情的持 續(xù)發(fā)展，也不能夠全面地挖掘市場價(jià)值。 價(jià)值投資的核心在于發(fā)現(xiàn)外在價(jià)格低于或沒有反映內(nèi)在價(jià)值，即實(shí)際價(jià)值被市場低估 的證券，并不僅僅集中于某種類型。因此，價(jià)值投資理念將會得到匡正深化，引導(dǎo)明年 市場行情的深入。 六、非流通股、流通股仍將難以并軌。 長期以來，我國股票市場被人為分割為流通和非流通兩部分，股權(quán)流通性不一致的股 權(quán)分裂成為我國股市最根本的制度缺陷。股權(quán)流通性不一致的主要危害在于，不同類別 股東股票流通性不同使得他們對股票價(jià)值判斷的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)生異化，從而使得他們的行為發(fā) 生異化。當(dāng)前股市中不同類別股東對上市公司運(yùn)作的意見分歧正集中地反映了這一問題 。 上市公司股權(quán)分置使得不同類別股東難以在利益一致的基礎(chǔ)上對上市公司決策形成一 致意見，從而易于引起不同類別股東的矛盾，不利于上市公司的健康發(fā)展。因而，上市 公司股權(quán)分置成為我國股市必須解決的制度性障礙。 但是，我國股市達(dá)三分之二的股票不能在二級市場流通是造成我國股票價(jià)格高企的客 觀因素之一，其一旦可在二級市場流通轉(zhuǎn)讓，將對現(xiàn)行股價(jià)體系造成極大的沖擊，從而 可能對現(xiàn)有流通股股東利益造成極大的損害。因此，為了維護(hù)流通股股東的合法權(quán)益， 非流通股流通性改變時(shí)，必須遵循兩個(gè)原則：第一，必須以某種形式對流通股股東進(jìn)行 補(bǔ)償；第二，市場非流通股的流通性改變必須按某種計(jì)劃逐步進(jìn)行。 對流通股股東進(jìn)行某種利益的補(bǔ)償，涉及到市場有關(guān)各方的利益分配，將很難由相關(guān) 利益方自行達(dá)成妥協(xié)。這個(gè)妥協(xié)過程是漫長的。而一旦達(dá)成妥協(xié)，非流通股流通性按既 定計(jì)劃逐步釋放，同樣需要相當(dāng)長的時(shí)間。綜合考慮這些因素，我們認(rèn)為，明年非流通 股、流通股仍將難以并軌。 七、證券法修改有望于明年完成，市場基礎(chǔ)制度設(shè)施將進(jìn)一步健全、完善。 我國現(xiàn)行證券法于1998年12月29日頒布，1999年7月1日起施行。頒布實(shí)施四年多來， 證券法有力地促進(jìn)了證券市場的規(guī)范和發(fā)展，使我國證券市場無論是規(guī)模還是質(zhì)量都上 了一個(gè)新的臺階。 但是，因種種原因，證券法作為規(guī)范證券市場發(fā)展的一部基本法，留有不少遺憾，存 在不少問題，需要進(jìn)一步明確和規(guī)范；并且，在四年多的實(shí)施證券法實(shí)踐中，我們也積 累了相當(dāng)?shù)慕?jīng)驗(yàn)，這些經(jīng)驗(yàn)需要通過立法進(jìn)行總結(jié)；同時(shí)，證券法實(shí)施以來，證券市場 內(nèi)外部環(huán)境發(fā)生了較大變化，特別是面對我國加入世貿(mào)組織后的新形勢，證券法的部分 內(nèi)容需要作適當(dāng)調(diào)整。通過修改證券法，調(diào)整證券法確立的證券市場的制度框架，為市 場的發(fā)展和創(chuàng)新提供空間；完善市場主體的約束機(jī)制，加強(qiáng)對投資者的法律保護(hù)；完善 監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法機(jī)制和手段，提高證券監(jiān)管的權(quán)威和效率，將有力地促進(jìn)證券市場的穩(wěn) 定發(fā)展。 這次證券法修改，將抓住當(dāng)前市場運(yùn)行的主要矛盾、主要問題，把急需解決的問題解 決好；而有些問題，如開展衍生工具、期貨交易、融資融券等，盡管很重要，但不是十 分迫切，可能暫時(shí)還不會明確寫進(jìn)法律條文，而可能以在法律語言上為它們留下空間的 方式，為以后開展這些業(yè)務(wù)創(chuàng)造條件。 如果一切順利，證券法的修改工作有望于明年完成。 八、基金業(yè)面臨良好政策環(huán)境，基金創(chuàng)新將加速進(jìn)行。 10月28日，證券投資基金法由十屆全國人大常委會第五次會議表決通過，將于2004年 6月1日起正式實(shí)施。因此，2004年基金業(yè)將會以一個(gè)嶄新的面貌出現(xiàn)在市場上。 1、開放式基金的贖回壓力將會大為緩解，有望整體出現(xiàn)凈申購。先前的證券投資基 金管理暫行辦法中“1個(gè)基金投資于股票、債券的比例，不得低于該基金資產(chǎn)總值的80%； 1個(gè)基金投資于國家債券的比例，不得低于該基金資產(chǎn)凈值的20%”上。此兩項(xiàng)規(guī)定的綜合 作用下，投資者預(yù)期股票市場、債券市場聯(lián)袂下跌時(shí)，只能選擇贖回基金份額以規(guī)避可 能的投資風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，選擇贖回則成為投資者的理性行為。明年證券投資基金 法的正式實(shí)施將在根本上解除制約開放式基金發(fā)展的制度約束。因此，我們預(yù)測，明年 開放式基金的凈贖回趨勢能夠得到根本遏制，并將出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，出現(xiàn)整體凈申購。但是， 這個(gè)過程中開放式基金將會出現(xiàn)嚴(yán)重的兩極分化，一部分投資管理出色的基金將會得到 市場的青睞，從而出現(xiàn)巨額凈申購；而一些運(yùn)作狀況較差的基金可能會被市場拋棄，不 排除出現(xiàn)開放式基金清盤的可能。 2、基金品種創(chuàng)新將會大規(guī)模出現(xiàn)。明年，貨幣市場基金、保本基金將會在市場上面 世，并將獲得較大規(guī)模的市場份額；ETFs基金有望正式推出，ETFs集指數(shù)基金、開放式 基金的優(yōu)點(diǎn)于一身，其必將會得到市場的廣泛認(rèn)可；集中于某一行業(yè)的全股型基金有望 出現(xiàn)等。 3、第一支“封轉(zhuǎn)開”基金有望出現(xiàn)，封閉式基金大幅折價(jià)的趨勢將得到根本改觀。證 券投資基金法的實(shí)施為“封轉(zhuǎn)開”提供了法律依據(jù)，從而使基金持有人自行決策“封轉(zhuǎn)開” 成為可能。我們相信，明年基金法正式實(shí)施后，在相關(guān)各方的努力、配合下，第一支“封 轉(zhuǎn)開”基金有望成功出現(xiàn)。 九、證券公司面臨分...
證券市場將進(jìn)一步走向成熟