西北證券四季度投資策略
o 我們認為宏觀經(jīng)濟的調(diào)控將持續(xù)，但宏觀調(diào)控并不是影響四季度 證券市場的主要因素。對于越來越明確的升息預(yù)期，我們認為 長期以來市場對升息的預(yù)期已經(jīng)得到了充分的反映，加息固然 會引起市場資金面和部分公司業(yè)績的變化，但加息政策的明朗 化反而有助于穩(wěn)定投資者的信心； o 我們認為9月－10月出臺積極政策的可能性非常大，證券市場將以 政策出臺為契機展開反彈，投資者應(yīng)當做好積極的準備，但需 要注意的是反彈的高度決定于政策的力度； o 雖然目前市場的資金面比較脆弱，但是以基金和保險資金為代表 的長期資金依然彈藥充足，是股市長期發(fā)展的主要支持力量； 另一方面，從以往的歷次經(jīng)驗看，市場缺乏的從來不是資金， 而是信心，只要市場向好，必然有大筆資金進入，形成有力的 資金面支持； o 目前A股市場的估值水平無論是橫向和縱向都處于較低水平，平均 市盈率與紐約、香港等主要市場的差異已不明顯。進入升息周 期后，股價的變化取決于企業(yè)盈利能力的提升能否抵消估值水 平的降低，因此我們建議重點考慮業(yè)績有持續(xù)增長潛力的行業(yè) 上市公司； o 從行業(yè)選股角度，我們看好港口、民航、煤炭開采、醫(yī)藥、食品 飲料等行業(yè)，部分行業(yè)的龍頭公司具有長期的投資價值。但由 于行業(yè)內(nèi)公司的分化加劇，因此必須慎重選擇公司；詳見P11。 o 基于目前的宏觀環(huán)境、投資者結(jié)構(gòu)，我們考慮到從持續(xù)的業(yè)績增 長能力強、目前的估值水平較低、具有較好的分紅歷史、流動 性好的上市公司中自下而上的選擇一定量的公司進入股票池； 詳見P15。 o 我們認為在低迷市場環(huán)境下，次新股受到的關(guān)注較少，市場壓力 較小。一旦市場在政策刺激下反彈，次新股很有可能取得較好 的收益。我們也挑選一部分基本面優(yōu)良，估值合理，跌幅較深 或漲幅不大的次新股進入股票池，詳見P17。 一、宏觀經(jīng)濟調(diào)控繼續(xù)，加息壓力增大 （一）固定資產(chǎn)投資增速7、8月份又有反彈，宏觀調(diào)控將繼續(xù) 宏觀調(diào)控的效果在6月份以后出現(xiàn)了反復(fù)的局面。7月份全國城鎮(zhèn)固 定資產(chǎn)投資同比增長31.4％，比6月高出8.7個百分點， 8月份，工業(yè)生產(chǎn)增加值同比增長15.9％，增幅較上月提高0.4個百分點 ，這是繼今年3月份國家宏觀調(diào)控政策出臺以來，工業(yè)生產(chǎn)增加值首次 出現(xiàn)回升；自6月上旬，作為宏觀調(diào)控嚴控對象的鋼材價格已經(jīng)連續(xù)兩 個月開始回升；而7、8兩個月份的CPI指數(shù)同期增長幅度也達到了5.3％ ，其中8月份CPI指數(shù)較7月份上漲了0.7％，我國的宏觀經(jīng)濟在經(jīng)歷了5 、6月份的快速下滑后，經(jīng)濟增長又出現(xiàn)了企穩(wěn)跡象。 我們認為出現(xiàn)投資反彈的原因主要因為前期抑止投資過熱主要采取 的是行政手段，而隨著5、6月份投資速度的下滑放松了過熱行業(yè)的控制 力度，部分被行政手段限制的投資需求又有抬頭趨勢。 隨著宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的起伏，相關(guān)部門對宏觀調(diào)控的意見產(chǎn)生分歧。 十六屆四中全會將在9月16－19日召開，據(jù)報道四中全會有兩個議題。 1、如何加強黨的執(zhí)政能力建設(shè)，2、當前的宏觀經(jīng)濟形勢、宏觀調(diào)控的 效果一級未來宏觀調(diào)控的取向。會議精神將對當前的宏觀調(diào)控作出更明 確的意見。 我們認為宏觀經(jīng)濟的調(diào)控將持續(xù)。但宏觀調(diào)控并不是影響四季度證 券市場的主要因素。 表1 2季度以來有關(guān)宏觀調(diào)控政策或講話 |時間 |講話人/部門 |內(nèi)容 | |9月13日 |國務(wù)院常務(wù)會議 |“當前經(jīng)濟平穩(wěn)運行，繼續(xù)向宏觀調(diào)控預(yù)期目| | | |標發(fā)展，國民經(jīng)濟總體形勢是好的?！薄胺乐?| | | |投資反彈”，包括繼續(xù)控制固定資產(chǎn)投資規(guī)模| | | |在內(nèi)的8項工作。 | |9月9日 |發(fā)改委 |繼續(xù)保持宏觀調(diào)控的力度，鞏固已經(jīng)取得的 | | | |成果，警惕和防止鋼鐵等行業(yè)盲目投資的反 | | | |彈。 | | |國資委 |《關(guān)于加強中央企業(yè)收購活動監(jiān)管有關(guān)事項的| | | |通知》，嚴格控制中央企業(yè)今后收購鋼鐵、電| | | |解鋁、水泥等目前投資過熱行業(yè)。 | |8月19日 |溫家寶 |在四川考察強調(diào)宏觀調(diào)控仍是當前經(jīng)濟工作 | | | |重點 | |7月 |國務(wù)院辦公會議 |宏觀調(diào)控已經(jīng)取得了“顯著成效”。 | （二）加息壓力增大 1、油價高居不下，通貨膨脹壓力增大 我國目前已是繼美國之后的第二大石油進口國，對石油的依存度高 達23％，我國經(jīng)濟的增長與國際原油的關(guān)系越來越緊密。今年以來，國 際油價一直在高位運行，使我國的通貨膨脹壓力加大。7月和8月的CPI 指數(shù)均同比上漲5.3%，已經(jīng)連續(xù)三個月超過5％。預(yù)計9月的CPI漲幅仍 將超過5％。 短期內(nèi)我們認為油價仍將在高位徘徊，這主要是基于以下原因：1、 從世界范圍來看，未來兩年對石油的需求持續(xù)旺盛。根據(jù)國際能源機構(gòu) 的預(yù)測，2004年全球石油需求量為8060萬桶/日，這意味著全球原油需 求的增長幅度將創(chuàng)下16年來的最高點；2、原油供應(yīng)不穩(wěn)定。這主要包 括中東目前不穩(wěn)定的政治局勢，俄羅斯最大的石油生產(chǎn)商尤科斯公司的 財務(wù)危機，美國煉油生產(chǎn)能力的不足，以及其他可能發(fā)生的恐怖事件等 等； 2、負利率造成居民儲蓄的明顯下降 我國居民1年期儲蓄存款實際利率(名義利率扣除利息所得稅和通貨 膨脹率)從去年10月份起為負，今年7、8月份居民消費價格指數(shù)同比上 漲5.3%，實際存款利率為- 3.72%，實際貸款利率也已經(jīng)連續(xù)兩個月幾乎為零。 負利率現(xiàn)象的長期存在，直接造成了居民儲蓄的明顯下降，根據(jù)國 家統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)，1－7月份我國居民儲蓄存款同比減少1309億元。 過多的分流將會對經(jīng)濟的發(fā)展產(chǎn)生諸多不良的影響：1、使貨幣供應(yīng)量 增幅下降過快，引起商業(yè)銀行信貸緊縮；2、導(dǎo)致資金形成體外循環(huán)， 加劇金融風險；3、增加了人們向固定資產(chǎn)投資的侵向，推動了人們的 投資沖動，在目前的經(jīng)濟形勢下造成一個惡性循環(huán)：一方面過低的利率 促使人們尋找新的投資方向，增強了向固定資產(chǎn)投資的沖動，另一方面 固定資產(chǎn)投資的高速增長又推動了貸款的高速增長。循環(huán)的結(jié)果導(dǎo)致經(jīng) 濟投資過熱和通漲的發(fā)生，有悖于國家宏觀調(diào)控目標的實現(xiàn)。 3、美元兩次加息，為人民幣的加息打開了政策空間 長期以來，管理當局對加息問題比較謹慎是出于人民幣升值壓力的考慮 ，但今年以來美元的兩次加息，使得人民幣與美元的利差有所縮小，為 人民幣的加息緩解了外部壓力；另一方面，管理當局對人民幣升值問題 態(tài)度也有所緩和，多位官方學(xué)者表示要探討新的匯率形成機制，這也為 加息進一步提供了政策空間。 4 、加息對上市公司和部分行業(yè)的影響 作為宏觀調(diào)控的一種手段和工具，利率的變動將對上市公司產(chǎn)生重 大影響。加息一方面使資金成本上升，理論上將導(dǎo)致股票估值的下降； 另一方面貸款利率的提高將增加公司的融資成本，影響部分行業(yè)上市公 司的業(yè)績。 房地產(chǎn)預(yù)計是受加息影響最大的行業(yè)，將使房地產(chǎn)的成本增加，消 費需求下降。對于銀行業(yè)來說，加息的影響取決于存貸款加息的幅度和 利差。從目前的情況看，存貸利差擴大的可能性較大，銀行將從中收益 。 我們認為，長期以來市場對升息的預(yù)期已經(jīng)得到了充分的反映，加 息固然會引起市場資金面和部分公司業(yè)績的變化，但加息政策的明朗化 反而有助于穩(wěn)定投資者的信心。 二、市場政策等待空翻多，政策面轉(zhuǎn)暖的初步信號出現(xiàn) 自年初國務(wù)院發(fā)布《國九條》以來，證監(jiān)會與其他部委對其一直有意 見分歧。證監(jiān)會的基本立場是解決歷史遺留問題，壯大機構(gòu)投資者。而 國資委和人民銀行的基本立場是擴大直接融資比例，支持企業(yè)上市。兩 種力量影響證券市場政策。8月初，隨著寶鋼股份整體上市項目的啟動 ，國資委對事件的正面表態(tài)，證監(jiān)會在與其他力量博弈中進行了讓步。 但隨著證券市場的進一步下挫，證監(jiān)會通過股票發(fā)行詢價制度的征求意 見，制造利好，暫時緩解了擴容壓力。進入9月的加速下跌后，溫家寶 在國務(wù)院常務(wù)會議上提出落實《國九條》，切實保護廣大投資者利益。 可以看出，市場的極度低迷使融資功能大大削弱，倒逼證監(jiān)會之外 的部委和更高的管理層的政策基調(diào)。政策面經(jīng)歷了由年初的積極到年中 的消極，目前證券市場問題再度得到國務(wù)院層面的重視，政策面轉(zhuǎn)暖的 初步信號出現(xiàn)。我們無法斷定何時出臺何種政策，但我們認為9月－10 月出臺積極政策的可能性非常大，證券市場將以政策出臺為契機展開反 彈，投資者應(yīng)當做好積極的準備。 事實上，自9月14日溫家寶總理在國務(wù)院常務(wù)會議上的講話披露，大 盤在探底1259.6點之后便開始了大幅反彈，至16日收于1355點，成交量 也大幅回升。我們認為，以本次會議精神構(gòu)成導(dǎo)火索，出現(xiàn)中級反彈行 情的概率很大，但反彈的高度決定于政策的力度。 需要強調(diào)的是，對政策變化的預(yù)期，逐步、漸進是主基調(diào)，突變性 的特大利好的可能性微乎其微，因此近期市場不會出現(xiàn)大幅單邊上揚的 情況，會隨著政策預(yù)期、出臺而起伏。投資者應(yīng)把握行情和股票的波段 ，結(jié)合政策面的變動進行投資選擇。 表2 近期證券市場的政策演變 |時間 |講話人/ |內(nèi)容 |評論 | | |政策出臺| | | | |機構(gòu) | | | |9.13 |國務(wù)院常|要求做好8項工作，其中第5項為“抓緊落|資本市場問題受到國務(wù)院| | |務(wù)會議 |實《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和|重視，并提出保護投資者| | | |穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》的各項政策措施，|利益，政策正在發(fā)生變化| | | |切實保護廣大投資者利益，促進資本市 |。 | | | |場穩(wěn)步健康發(fā)展”。 | | |8.31 |中國證監(jiān)|《關(guān)于首次公開發(fā)行股票試行詢價制度若|證監(jiān)會制造利好，暫時緩| | |會 |干問題的通知》（征求意見）通知正式發(fā)|解了擴容問題。 | | | |布前，除上市公司再融資外，暫不安排 | | | | |首次公開發(fā)行股票。 | | |8.30 |國家稅務(wù)|從2004年起，華夏、招商、興業(yè)、聯(lián)合 | | | |總局 |和天同5家公司首批受惠新稅收政策。 | | |8.20 |保監(jiān)會和|《保險外匯資金境外運用管理暫行辦法》 |并非QDII，但離QDII更進| | |央行 | |了一步。同時，使市場預(yù)| | | | |期保險資金入市產(chǎn)生變數(shù)| | | | |。 | |8.18 |尚福林 |全國證券監(jiān)管工作座談會抓好四項工作 |證監(jiān)會在與其他機構(gòu)的博| | | |，其中“支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行上市，改善上|弈中進行了讓步，暗示大| | | |市公司結(jié)構(gòu)”被置于首位。 |規(guī)模擴容。 | |8.18 |國務(wù)院常|提出當前要做好六項金融工作，沒有具 | | | |務(wù)會議 |體涉及資本市場。 | | |8.13 |證監(jiān)會 |關(guān)于推進證券業(yè)創(chuàng)新活動有關(guān)問題的通 |落實《國九條》。 | | | |知 | | |8.13 |李融榮 |中央企業(yè)負責人會議加快中央企業(yè)股份 | | | | |制改革步伐,可以借助于上市公司的平臺| | | | |,使一部分具備上市條件的中央企業(yè)做到| | | | |主營業(yè)務(wù)整體上市。目前武鋼、寶鋼等 | | | | |企業(yè)正在積極做這方面的工作社會反映 | | | | |良好。 | | |8.2 |保監(jiān)會 |允許保險公司投資可轉(zhuǎn)債離保險公司直 | | | | |接入市更進一步。 | | 三、有信心，就有資金 （一）基金彈藥充足 根據(jù)中信證券的倉位測度分析，基金倉位在2季度顯著減少。據(jù)統(tǒng)計 ，開放式基金整體倉位從2季度末的53.21％，下跌至9月中旬的50.14％ ；封閉式基金整體倉位從2季度末的68．16％，下跌至9月中旬的65.45 ％。詳見下圖.[pic] 我...
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