有跡象表明，宏觀調(diào)控已初見成效，局面并不像CPI那樣觸目驚心。加強銀行系統(tǒng)的流動性管理，并防止資產(chǎn)價格的爆發(fā)性上漲將使得今年的宏觀調(diào)控有驚無險。2月存款規(guī)模和結(jié)構(gòu)的變化，就是個令人高興的跡象。只要資產(chǎn)價格不暴漲，緊縮貨幣政策就能發(fā)揮效力，部分物價的上漲也就難以加速和傳染。

　　眾多媒體將最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)不約而同地解讀為“外冷內(nèi)熱”，這可能具有一定的誤導(dǎo)性。到目前為止，中國經(jīng)濟的對外部門并沒有出現(xiàn)明顯的拐點，這一點從流動性輸入的角度看尤為如此。與此同時，筆者認(rèn)為，有跡象表明，國內(nèi)宏觀調(diào)控已初見成效，局面并不像CPI看上去那樣觸目驚心。加強銀行系統(tǒng)的流動性管理，并防止資產(chǎn)價格的爆發(fā)性上漲將使得今年的宏觀調(diào)控有驚無險。

　　最近的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)喜憂參半。令人揪心的消息是，物價上漲的壓力大到出乎一部分市場預(yù)期。這無疑增加了各界的擔(dān)憂，去年不少觀點還認(rèn)為，隨著生豬生產(chǎn)周期的循環(huán)和糧食的持續(xù)豐收，主要來自食品部門的物價壓力將會減弱。現(xiàn)在來看，這可能過于樂觀了。

　　在內(nèi)熱的當(dāng)口，外貿(mào)順差的下降讓不少人松了一口氣。據(jù)海關(guān)統(tǒng)計，2月份中國進口增幅遠遠大于出口增幅；貿(mào)易順差不及1月份貿(mào)易順差的一半，創(chuàng)下十個月來的最低點，也是第五個月連續(xù)下降。

　　不過，就此便判斷出現(xiàn)“外冷”可能是個錯覺。出口和順差增速的下降并不反映了外部調(diào)整的到來，而只是基數(shù)和季節(jié)因素。首先，外界廣泛預(yù)期中國將削減增值稅和出口退稅，中國出口商因此爭相趕在此前出口，這使得去年2月中國出口同比增長52%，這為今年設(shè)定了很高的基數(shù)。其次，年初的冰雪天氣導(dǎo)致大面積供電及交通運輸中斷，影響了生產(chǎn)和出口。這意味著，2月的順差數(shù)據(jù)在很大程度上并不能代表一個趨勢。出口在近期或?qū)⒊霈F(xiàn)一個反彈。

　　另外，宏觀調(diào)控部門固然應(yīng)將出口下降的因素考慮在內(nèi)，但不應(yīng)夸大它對宏觀經(jīng)濟的效應(yīng)。在IT泡沫破滅的2001年，中國的出口下降了35％之多，但整體的GDP增長率只降了不到1個百分點。按已有的信息判斷，出口對中國經(jīng)濟增長的推動作用今年至多比去年下降一半，但此前的分析表明，這也只是意味著中國經(jīng)濟增長從11.5％的過熱區(qū)間下降到10％的較為合理的區(qū)間。這將有利于中國經(jīng)濟的“軟著陸”，而不是把中國經(jīng)濟拖入衰退。

　　所謂外熱的最明顯的表征是，F(xiàn)DI規(guī)模大幅增加。2月份，全國實際使用外資金額69.28億美元，同比增長38.31%。與此同時，今年1月實際利用外資同比增長了109.8%，遠高于去年同期十幾個百分點的水平。這意味著，在全球貨幣政策環(huán)境放松，以及中國仍持續(xù)向好的情況下，資金可能會進一步流入中國。而FDI中包含相當(dāng)數(shù)量的所謂熱錢已是不爭的事實。有學(xué)者推測，熱錢隱藏在FDI項目下是遠遠比隱藏在貿(mào)易順差項下更重要的渠道。

　　從這個角度，筆者認(rèn)為，我國宏觀經(jīng)濟的內(nèi)外壓力格局并沒有變化。與此同時，幸運的是，宏觀調(diào)控正在日益發(fā)揮效力，流動性正在回到銀行，并受到緊縮貨幣政策的控制。一個跡象是，上海市新增人民幣各項存款2月創(chuàng)下單月增量歷史新高，在結(jié)構(gòu)上，企業(yè)和儲蓄存款增長均以定期存款增長為主，其中企業(yè)定期存款占到新增存款總量的八成，定期居民儲蓄存款單月增量也創(chuàng)歷史新高。

　　上述存款規(guī)模和結(jié)構(gòu)的變化，是個令人高興的跡象。這固然是月末新股IPO資金解凍回流，春節(jié)長假等多種因素的作用，但不能小視多次升息累積效應(yīng)的釋放，以及近期股市、樓市走勢低迷的影響。筆者曾經(jīng)在本欄提出，存量流動性的活躍化是比流動性輸入更為重要的因素。從這個角度說，央行在堅持充分對沖輸入流動性的同時，采取措施讓流動性匯流銀行系統(tǒng)，并提升其穩(wěn)定性，至關(guān)重要。

　　延續(xù)這一思路，筆者認(rèn)為短期宏觀調(diào)控政策可有兩個著力點。其一，增加流動性回歸銀行的吸引力，并加強銀行系統(tǒng)的流動性管理。在這一方面，提升銀行準(zhǔn)備金率、甚至施行差別準(zhǔn)備金率都是可供選擇的有力政策工具。

　　此外，不對稱加息將是今年貨幣政策的重要工具。去年12月份的不對稱加息就是個良好的舉措。筆者當(dāng)時將其稱為“中國央行的圣誕禮物”。在去年年內(nèi)的第六次加息中，存款基準(zhǔn)利率上調(diào)幅度大于貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)，這有助于進一步縮小銀行存貸利差。此外，不對稱加息是對存款利率的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，而個人住房公積金貸款利率保持不變，一年期內(nèi)存款利率上浮較大、活期存款利率小幅下調(diào)的安排固然是為了彌補資金的通脹成本，也出于增加銀行資金穩(wěn)定性的考量，同時也達到了政策呼應(yīng)的效果。個人住房公積金貸款利率不變則表明，在抑制投資性購房需求的同時，并不打壓老百姓正常的購房需求。

　　其二，宏觀調(diào)控應(yīng)更加關(guān)注資產(chǎn)價格，尤其是房價。只要緊縮的貨幣政策有利于控制資產(chǎn)價格，就能夠限制國際資本的流入。畢竟，國際資本流入后，主要將潛伏在資產(chǎn)部門興風(fēng)作浪。另外，資產(chǎn)價格高漲與銀行存量流動性活躍化存在顯著的因果關(guān)系。投資（機）的預(yù)期收益遠遠高于銀行利息時，流動性過剩的老虎將勢必出籠。這是老百姓在資產(chǎn)間進行選擇的必然結(jié)果。

　　盡管不少投行調(diào)高了對今年通脹率的預(yù)期，但筆者認(rèn)為，只要資產(chǎn)價格不出現(xiàn)暴漲，把錢留在銀行越來越有吸引力，緊縮貨幣政策就能發(fā)揮效力，部分物價的上漲也就難以加速和傳染。

擴展閱讀

版權(quán)聲明：