證券化浪潮席卷信貸市場(chǎng)

縱覽此次危機(jī)，可以說(shuō)是從證券化失當(dāng)開(kāi)始，以監(jiān)管失效結(jié)束。危機(jī)鏈條大致包括三個(gè)環(huán)節(jié)。第一，證券化浪潮導(dǎo)致銀行信貸的商業(yè)模式發(fā)生改變，即從傳統(tǒng)的發(fā)放-持有（originatetohold）演變?yōu)榘l(fā)放-分銷（originatetodistribute）；第二，新的商業(yè)模式催生了新的盈利模式，向風(fēng)險(xiǎn)管理要效益轉(zhuǎn)變?yōu)橄蛞?guī)模擴(kuò)張要效益，由此推動(dòng)財(cái)務(wù)杠桿的逐步累積和影子銀行體系的快速成長(zhǎng)；第三，疏于監(jiān)管使上述趨勢(shì)缺乏有效的制動(dòng)閥，最終導(dǎo)致金融體系的整體失衡。其中，第一種情況導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)向投資人轉(zhuǎn)移，第二種情況是向債權(quán)人轉(zhuǎn)移，第三種情況則是風(fēng)險(xiǎn)成本的社會(huì)化。三個(gè)環(huán)節(jié)環(huán)環(huán)相扣，共同放大了道德風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)。

首先看信貸業(yè)務(wù)模式的改變。眾所周知，上世紀(jì)70年代以來(lái)，金融市場(chǎng)最重要的創(chuàng)新就是證券化的快速發(fā)展。以美國(guó)為例，證券化首先體現(xiàn)為整個(gè)信貸市場(chǎng)的證券化，銀行貸款已經(jīng)不再是主要的債務(wù)工具。突出的表現(xiàn)是，銀行貸款占整個(gè)債務(wù)類資產(chǎn)的比例呈下降趨勢(shì)，相比之下，受直接融資浪潮的推動(dòng)，各類債券工具增長(zhǎng)迅速。1975年末，美國(guó)各類債券類債務(wù)余額為1.2萬(wàn)億美元，占全部債務(wù)類資產(chǎn)總額的45％；銀行各類貸款余額為1.4萬(wàn)億美元，占55％。截至2007年末，債券資產(chǎn)余額增加到28.3萬(wàn)億美元，其所占比例上升至57％；而銀行各類貸款余額增加到21.7萬(wàn)億美元，占比下降至43％，在1990年代中期，其比例更一度下降至40％（boardofdirectorsoffederalreservesystem）。在銀行貸款中，傳統(tǒng)的公司貸款下降得更快，1975年末，銀行公司貸款占全部債務(wù)工具余額的比例由1975年末的11％下降至2007年的4.1％。

在證券化浪潮席卷整個(gè)信貸市場(chǎng)的大背景下，銀行自身的信貸資產(chǎn)也在快速證券化，此即通常所謂的銀行資產(chǎn)證券化。美國(guó)銀行業(yè)的資產(chǎn)證券化一開(kāi)始僅限于住房按揭貸款的證券化。此后由于金融管制逐步放松以及金融創(chuàng)新不斷深化，實(shí)施證券化的資產(chǎn)種類從住房按揭貸款擴(kuò)展到商業(yè)按揭貸款、應(yīng)收賬款、汽車消費(fèi)信貸、信用卡信貸、助學(xué)貸款以及其他個(gè)人消費(fèi)貸款。截至2007年底，各類證券化信貸資產(chǎn)的余額達(dá)到14.4萬(wàn)億美元，證券化在不斷擴(kuò)大資產(chǎn)的證券供給、不斷提高其市場(chǎng)占比的同時(shí)，也進(jìn)一步促進(jìn)了銀行按揭類信貸和消費(fèi)信貸的發(fā)展，改變了銀行的貸款構(gòu)成。
證券化極大地改變了信貸模式，并進(jìn)一步改變了銀行的收入結(jié)構(gòu)，銀行業(yè)收入越來(lái)越依賴于以收費(fèi)為基礎(chǔ)的中間業(yè)務(wù)，而非傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)業(yè)務(wù)。

基于自身在賬戶資源、基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)、專業(yè)力量以及支付清算體系方面的優(yōu)勢(shì)，銀行開(kāi)始下大力氣發(fā)展以賬戶管理、托管、資產(chǎn)管理等為主要內(nèi)容的中間業(yè)務(wù)。以資產(chǎn)證券化為例，證券化涉及組合、托管、評(píng)估、清算等一系列環(huán)節(jié)，通過(guò)發(fā)放按揭貸款和消費(fèi)信貸然后將其證券化出去，銀行不僅可以獲得利息收入，還可以獲得各個(gè)環(huán)節(jié)的收費(fèi)，從而將原先波動(dòng)性較高的利息收入轉(zhuǎn)變?yōu)檩^為穩(wěn)定的、基本上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的中間業(yè)務(wù)收入。只要業(yè)務(wù)量有保證，銀行的收入就有保證。

結(jié)構(gòu)扭曲與道德風(fēng)險(xiǎn)

但是，隨著經(jīng)營(yíng)模式和收入模式的改變，銀行的激勵(lì)機(jī)制也在悄悄發(fā)生變化。借助證券化，商業(yè)銀行無(wú)需將發(fā)放的貸款持有到期，風(fēng)險(xiǎn)被依次轉(zhuǎn)移給投資者，銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式開(kāi)始從傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)轉(zhuǎn)向綜合金融服務(wù)，傳統(tǒng)的“發(fā)放—持有—承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)—獲取風(fēng)險(xiǎn)收益”的模式弱化了，代之而起的是“發(fā)放—分銷—轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)—獲取費(fèi)用”的新模式。在新的運(yùn)營(yíng)模式下，決定收益的是貸款的流量規(guī)模，而不僅僅是持有貸款的利息收入和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)成本的審慎控制，這無(wú)形中助長(zhǎng)了商業(yè)銀行的規(guī)模偏好和風(fēng)險(xiǎn)胃口，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好大大地上升了，對(duì)質(zhì)量、對(duì)長(zhǎng)期效益的關(guān)注讓位于對(duì)規(guī)模、對(duì)短期效益的追求。與此同時(shí)，證券化涉及的一些中介機(jī)構(gòu)，包括各類評(píng)估機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、券商以及其他的一些服務(wù)機(jī)構(gòu)等也一并加入進(jìn)來(lái)，由于其收入同樣主要取決于業(yè)務(wù)流，在缺乏有效監(jiān)管的情況下，這些機(jī)構(gòu)也傾向于推波助瀾，擴(kuò)大信用創(chuàng)造。

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