最近在推行金融混業(yè)，這個(gè)事對(duì)PE也有很大的影響。這種混業(yè)可以將股權(quán)基金和銀行資本結(jié)合起來(lái)。真搞成混業(yè)，不論是光大式的金融控股模式，還是其他模式，本土小型PE都應(yīng)有所警醒，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)的資本量、人才儲(chǔ)備及客戶等，不是PE可以用自己的資本解決的。如果PE企業(yè)在短期內(nèi)做不起來(lái)、做不了那么多，那么金融機(jī)構(gòu)可以自己做，因?yàn)樗鼈儽緛?lái)就有平臺(tái)。這可能也是個(gè)問(wèn)題。

　　為什么本土PE會(huì)選擇當(dāng)前業(yè)務(wù)模式，我認(rèn)為主要問(wèn)題出在上市上面。上市過(guò)程是一個(gè)監(jiān)管過(guò)程，這個(gè)“殼”本身是一個(gè)資源，不管這個(gè)企業(yè)的真實(shí)性如何，只要是上了市。無(wú)論是PE，還是企業(yè)，爭(zhēng)取的是殼。溢價(jià)并不是PE風(fēng)險(xiǎn)投入的溢價(jià)，也不是企業(yè)經(jīng)營(yíng)溢價(jià)，實(shí)際上是驅(qū)動(dòng)溢價(jià)。為什么投資“一級(jí)半市場(chǎng)“能這么快獲得收益，就是因?yàn)檫@個(gè)資源的價(jià)值。特別是大型國(guó)有企業(yè)，包括國(guó)有銀行上市時(shí)，一般上市之前，過(guò)去是兩年三年，現(xiàn)在大概半年左右引進(jìn)給一個(gè)戰(zhàn)略投資者，這實(shí)際上是政府的課稅在所有企業(yè)的分配過(guò)程。如果我們的PE可以獲得一定的資源，無(wú)論是信托方式還是洽談方式拿到的，很快就有溢價(jià)。中國(guó)本土PE發(fā)展，包括企業(yè)上市，是由于人為壓低的人民幣匯率，包括事實(shí)上的負(fù)利率，資源的緊缺，形成的高收益。

　　通過(guò)收購(gòu)?fù)顺龊苡袧摿?，?yīng)該推動(dòng)一下。像國(guó)內(nèi)當(dāng)年網(wǎng)絡(luò)泡沫市涌現(xiàn)的眾多網(wǎng)站，主要退出方式就是被大的網(wǎng)絡(luò)公司收購(gòu)。

　　在國(guó)內(nèi)收購(gòu)再退出的，不是沒(méi)有，但為什么只在IT業(yè)或者是網(wǎng)絡(luò)業(yè)比較多見？原因在于，一是當(dāng)時(shí)網(wǎng)絡(luò)沒(méi)有監(jiān)管，大家辦個(gè)網(wǎng)站，注冊(cè)域名，買個(gè)服務(wù)器，弄點(diǎn)錢就辦上了，所以產(chǎn)生了很多。這是一種自發(fā)延伸的，有它的自身價(jià)值，所以更容易收購(gòu)。

　　其實(shí)還可以考慮利用產(chǎn)權(quán)交易中心作為退出渠道。當(dāng)時(shí)設(shè)立產(chǎn)權(quán)交易中心的初衷是為解決國(guó)有產(chǎn)權(quán)保值增值。有些城市搞了很多中心，一個(gè)區(qū)搞一個(gè)。產(chǎn)權(quán)交易中心如果允許股份拆細(xì)、股份托管，就是把股權(quán)托管給交易中心，可以不記名轉(zhuǎn)讓，或者是登記備案就可以轉(zhuǎn)讓的，實(shí)際上就是場(chǎng)外柜臺(tái)交易。

　　如果對(duì)可以托管的企業(yè)要求嚴(yán)格一點(diǎn)，股東數(shù)不少于多少，拆細(xì)細(xì)到多少，這種情況下能不能把一些產(chǎn)權(quán)交易中心通過(guò)制度體制內(nèi)的演進(jìn)，變成場(chǎng)外柜臺(tái)交易市場(chǎng)？那么PE的退出就不一定只能通過(guò)IPO。特別是本土PE，小規(guī)模一點(diǎn)的發(fā)展可能是個(gè)渠道。

　　PE可能的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)非有3類。

　　一是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即同社會(huì)穩(wěn)定相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。要解決這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，只要限制最終持有人的個(gè)數(shù)和持有金額就可以解決了，比如說(shuō)個(gè)人投資每筆50萬(wàn)以上，最終持有人不超過(guò)300。

　　還有一個(gè)是國(guó)有銀行、國(guó)有企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)資委就可以解決。國(guó)有企業(yè)管理為什么要讓銀監(jiān)會(huì)管？這個(gè)沒(méi)有道理。這是國(guó)有企業(yè)保值增值的問(wèn)題，是國(guó)資委的事。

　　再有一個(gè)是系統(tǒng)外部性。當(dāng)一個(gè)領(lǐng)域或一個(gè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模后，構(gòu)成一整條產(chǎn)業(yè)鏈，其中任何一個(gè)分子出問(wèn)題都可能引發(fā)負(fù)外部效應(yīng)，比如次級(jí)債危機(jī)或此前的金融危機(jī)都是這樣的問(wèn)題。防范這類問(wèn)題倒是金融體制應(yīng)該管的事?，F(xiàn)在PE這么小的規(guī)模管不管都一樣。完全可以兩三年以后再管，讓它犯點(diǎn)小錯(cuò)誤，自己解決，這才多大點(diǎn)事？我覺得這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)非常小，還不到引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的地步。

　　我擔(dān)心的是產(chǎn)權(quán)的明晰。國(guó)有資產(chǎn)的監(jiān)管是不是能通過(guò)推動(dòng)委托外部代理機(jī)制解決？?jī)H僅通過(guò)契約式的管理機(jī)制能不能降低主體部門委托代理機(jī)制的問(wèn)題？我比較擔(dān)心。兩三千億的大基金交給人管，人很可能出現(xiàn)問(wèn)題。大企業(yè)經(jīng)理、黨組都很明確，不照樣還出事？銀行的錢關(guān)系到國(guó)計(jì)民生，不能把銀行的錢直接放在PE里。

　　我還是贊同金融控股公司的方式。在控股公司架構(gòu)下，保險(xiǎn)、投行和銀行的錢之間應(yīng)該有防火墻，不能隨便流動(dòng)，不能說(shuō)今天吸收了一個(gè)存款，你就給我來(lái)一個(gè)PE吧，這個(gè)肯定有問(wèn)題。還是要專門成立一個(gè)投行，專門做PE也未嘗不可。但把居民的儲(chǔ)蓄資金投入到高風(fēng)險(xiǎn)的另類投資上面，需要適當(dāng)?shù)毓苤?。?duì)于民間的監(jiān)管，可以開放一些，對(duì)于大的可以收一些。

　　說(shuō)到讓PE備案，為什么用“備案”這個(gè)詞呢？行政許可法出臺(tái)后，推出很多行政備案。但叫備案不等于是備案，有的備案其實(shí)還是審批備案。PE的備案就是這樣一說(shuō)而已。為什么這樣說(shuō)？一個(gè)行政許可需要人大立法才能做，我們小部門做不了，所以就把這個(gè)都改成備案了，其實(shí)這就是好聽一點(diǎn)的審批，或者弱化一點(diǎn)的審批。不批你也沒(méi)辦法。　　(北京金泰律師事務(wù)所高級(jí)合伙人)：

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