2008年是世界經濟劇烈動蕩的一年，上半年全世界還在擔心物價上漲，下半年卻是華爾街金融風暴席卷整個國際金融市場，世界經濟出現明顯下滑。為什么國際經濟形勢變化如此之快，其背后的邏輯是什么呢?
　　全球化紅利和人口紅利高回報出現轉折

　　近五年來，經濟全球化進程不斷加快，這是我們理解國際經濟金融形勢變化的出發(fā)點。近150年來的經濟全球化可分為兩個階段。第一個階段是1870～1913年。在這40多年中，世界經濟全球化勢頭洶涌澎湃，全球貿易年均增長率達到4%，全球貿易平均增長占全球產出增長的比例，從1870年的10%上升到1913年的20%。第二個階段是從1980年到現在。此間，全球貿易平均以11%的速度增長，占全球產出的比例由22%上升到目前的42%左右。伴隨著全球貿易的快速增長，全球經濟增長也相當快，1870年到1913年，GDP年均增長率是2.1%，1998年到現在則達到3.9%。

　　全球化動力來自何方?上次全球化的動力主要是工業(yè)革命和技術創(chuàng)新。1812年蒸汽機動力船發(fā)明，以后一個多世紀內蒸汽機的功率不斷提高。1869年蘇伊士運河開通，燃料、運輸成本顯著降低。到1913年，全球鐵路鋪設發(fā)展到100萬公里。那時的人口流動主要為歐洲的移民流向美國、加拿大和澳大利亞等國家。

　　第二次全球化的主要動力有兩個：一是IT技術和通信技術。這些技術使各國經濟聯系進一步緊密，孕育了生產供應鏈的大變革。二是社會制度的變革。冷戰(zhàn)期間，中國、前蘇聯和原東歐一些社會主義國家的經濟與資本主義經濟體系基本隔絕。進入20世紀最后20年，這些國家紛紛走上市場經濟的道路，有的直接融入了資本主義世界。一批新興國家也開始融入市場經濟的快速道。這些國家紛紛打開國門，歡迎外國資本投資，也提供了大量廉價的勞動力。同時，西方發(fā)達國家也在尋找資本的進一步高回報，主動推行全球化戰(zhàn)略。全球生產供應鏈的變化和生產分工格局的大變化，提高了勞動生產率，必然生產出大量便宜的商品。

　　特別是在美國次貸危機發(fā)生之前的五年內，經濟全球化的速度進一步加快，出現了全球經濟的高增長和低物價的良好局面。1998～2002年，全球GDP平均增長3.4%，物價平均上漲4.4%，2003～2007年，全球年均GDP增長達到4.9%，經濟增長加快了，但物價反而下降了，全球平均是3.6%。

　　這一輪經濟全球化，有以下幾點需要特別關注：

　　第一，這次全球化中的世界經濟高增長，主要是由亞洲帶動的，中國、印度等亞洲國家和新興國家是推動這輪世界經濟增長的主要發(fā)動機。從2000年到2007年，亞洲經濟平均增長8%，世界其他地區(qū)才增長3%，前者是后者的2.7倍。

　　第二，世界經濟增長中的一大部分消費是由美國完成的。美國是全球最大的經濟體，在這一輪經濟全球化過程中，其經濟增長速度很快，但是70%是由消費拉動的。美國在這一輪全球化中，充分享受了大量便宜商品帶來的好處。

　　第三，全球經濟的持續(xù)高增長，意味著人們生活水平在不斷提高，也意味著對地球上各種資源的需求在大量增加。2000年，發(fā)展中國家的名義消費量是4.5萬億美元，到2007年增加了一倍多，達到了9萬多億美元。也就是說，在美國等發(fā)達國家的消費持續(xù)高增長的同時，發(fā)展中國家的投資和消費也都有了快速增長。全球投資、消費水平的快速增長，必然對大宗商品的需求，包括礦產、原油的需求產生很大的壓力。

　　由此，經濟邏輯的結論自然是：隨著全球化的不斷深入、經濟的持續(xù)高增長，以及全球幾十億人民生活水平的快速提高，必然會慢慢出現勞動力成本的提高和對資源需求的壓力。全球化紅利和人口紅利回報會逐漸下降。全球需求過旺會產生物價上漲的壓力，但如果能夠控制住貨幣的話，物價是不會上漲得那么快的。而實際情況是，全球物價在2007年底開始飛漲，這是為什么呢?這就需要從商品的另一端——貨幣說起。

　　全球物價上漲中的美元化現象

　　在這輪全球性的物價上漲和隨后發(fā)生的金融危機中，貨幣起了關鍵性作用。美元是世界上最主要的國際結算貨幣，因此，我們的分析自然要從美元說起。

　　我們先從靜態(tài)的角度來分析對美元的需求。如前所述，推動這輪經濟增長的主要力量是亞洲國家及一些新興國家，其快速增長基本呈現以下特點：一是出口導向。過去的“四小龍”、“四小虎”等國家和地區(qū)，現在的中國、印度、越南等國家，都采取的是出口導向型的經濟增長模式。二是這些國家為了扶持出口行業(yè)，促進本國經濟增長，實現趕超戰(zhàn)略，都不同程度地采取了相對固定的匯率制度，或者說是盯住美元的制度。三是吸取亞洲金融危機教訓，這些國家主動積累了大量的外匯儲備。目前亞洲國家在全球官方外匯儲備中是積存最多的。因此，對這些國家和地區(qū)來講，一方面，隨著經濟高增長，積存了大量外匯儲備，需要尋找出路;另一方面，出口增多、外匯儲備過多，經中央銀行結匯后，本國貨幣發(fā)行也相應增多，對投資需求、物價及資產價格上升形成很大的壓力。

　下面我們再從靜態(tài)角度分析美元的供給。2001年美國網絡股泡沫破滅之后，美國政府為了刺激經濟增長，連續(xù)降息13次。在降息過程中，華爾街受到各種利益誘惑，進行了大量的金融創(chuàng)新，開創(chuàng)了五花八門的金融產品和衍生品，其實質是擴大信用。簡單地說，先是銀行改變了過去謹慎放貸的傳統(tǒng)，開始對沒有還款能力的人發(fā)放不需要首付的房屋按揭貸款(次級貸款)，放款額由2000年的2000億美元，迅速增加到2006年的1.5萬億美元左右。接著，發(fā)放次級貸款的銀行把這些貸款作為抵押，打包發(fā)放房屋貸款抵押債券(MBS)，進一步籌資發(fā)放按揭貸款。在此基礎上，一些機構對不同的MBS進行信用評估，分等級后再發(fā)行各種新的證券籌資，也就是再一次進行抵押。至此，華爾街仍不罷休，又創(chuàng)設了各種信用違約互換產品(CDS)，對債務可能的違約進行保險。這實際上是再一次將風險進行轉移，說穿了是一種投機。而且這些交易多是柜臺交易，信用鏈極其復雜。該產品的規(guī)模2006年膨脹到了60多億美元。不要忘記，這些衍生品最基礎的次貸才1.5萬億美元。在此期間，美聯儲于2004年主動放松了對高杠桿化的限制，進一步放大了信用倍數。這樣，美國在一系列金融創(chuàng)新和放松監(jiān)管的過程中，通過降低利率，拼命擴張信用，在擴張信用中刺激房價不斷上升。按揭貸款人用漲價的房子再去抵押借款進行消費。美國GDP中70%是消費，消費的增長自然推動了美國經濟的增長。反過來說，美國消費是靠房產增值產生的財富效應來推動的，房價的泡沫是靠美國政府不斷降息、刺激信用吹大的，通俗地講，是靠不斷發(fā)行美元來刺激的。

　　上面的分析是從靜態(tài)角度對美元的需求與供給進行了分析，那么，如果從動態(tài)角度看，美元的供給與需求的機制是怎樣的呢?我們的研究結論是，美國政府有意無意地利用了國際貨幣體系的缺陷和亞洲國家經濟結構沒有調整到位的漏洞，主動采取了擴張性的貨幣政策，刺激美國經濟增長，也推動了這一輪世界經濟的高增長，但同時，也造成了全球通貨膨脹，并引發(fā)了全球性的金融危機。

　　具體地說，1973年布雷頓森林體系解體后，美國通過各種手段仍然牢牢鞏固了美元作為國際結算貨幣的地位。世界貿易的不斷發(fā)展，客觀上又需要多發(fā)行國際結算貨幣充當世界商品交換的媒介。這在一定意義上容忍了美國可以通過擴大貸款，多進口些商品及資源。在這種情況下，如果美國進口大于出口，形成一點貿易赤字也無妨，但貿易赤字不能過大。從歷史數據看，美國經常項目赤字占其GDP約2%時，世界經濟和美國經濟比較穩(wěn)定。但若此比例超過2%，世界肯定就不太平了。2006年底，占世界GDP約四分之一的美國，此比例已高達歷史上罕見的6%以上。這意味著美國政府利用美元這一國際結算貨幣手段，拼命擴大信用，占取他國商品。而其他國家拼命出口，作為積存美元的代價，也擴大了本國的貨幣供應，刺激了本國的經濟增長。由此，引起整個世界信用的快速發(fā)展(除美元之外，日本長期實行低利率政策，拼命擴張日元信用，進行日元套利，也是一個重要因素)。1980年，全球金融資產總計12萬億美元，是全世界GDP的1.1倍;到2004年，全球金融資產達到136萬億美元，是全世界GDP的3.3倍。在全球信用擴張尚未惡化前，全球化和人口紅利仍處于高回報時，這一過程可使全球商品價格變得便宜，但隨著近五年全球金融資產的快速膨脹，全球需求旺盛，各種資源成本包括勞動力成本的提高，物價、資產價格上漲壓力明顯，慢慢鬧得整個世界就不太平了。這就是我所說的全球通脹中的美元化現象。

　　運用以上邏輯，我們就可以對此次美國次貸危機有更深刻的認識。對于美國次貸危機產生的原因，有觀點認為是人性的貪婪，有觀點把矛頭直指金融產品的高杠桿化，也有觀點將之歸咎于監(jiān)管不力。這些分析都有一定的道理，但并沒有抓住問題的實質。

　　第一，說華爾街貪婪只是從表面現象看問題，掩蓋了制度對社會生產活動的重要性。人性貪婪的特點不是現在才有，也不是近幾年才有，是人類幾千年演化中的自然結果。為什么布雷頓森林體系之后的近六十多年中的貪婪不會產生像今天那么大的、影響全球實體經濟的金融危機?而且，貪婪不是美國人的專利，其他國家的人也有，但為什么那些國家沒有出大問題?因此，貪婪能否釀成大事件，需要有制度的土壤。至于指責高管薪酬過高的問題，也是只看到人的欲望，沒有分析清楚高薪酬帶來大危機的制度土壤。

　　第二，高杠桿化確實是催化、放大了美國的次貸危機，但畢竟這只是技術層面的原因，不是這次美國金融危機現象背后的真正原因。問題是，為什么美聯儲從2001年后不斷降低利率、聽任信用工具不斷放大信用倍數?為什么證券監(jiān)管部門到了2004年又主動放棄高杠桿化的限制?這些才是問題的實質所在。

　第三，美國這輪金融危機的爆發(fā)，全世界都認為確實存在監(jiān)管不力的因素，但是我要問的是，美國政府和美聯儲為什么在危機爆發(fā)前沒有被認為是監(jiān)管不力?為什么格林斯潘老在說，要相信美國金融市場的彈性，美國一部分主流經濟學家老在說，美國高消費、低儲備的模式是可以持續(xù)下去的?這些都說明美國宏觀政策最高決策層看重的并不是監(jiān)管層面的因素。他們很清楚，他們是有能力加強監(jiān)管的，但就是不想去監(jiān)管，也不認為應該去監(jiān)管。他們相信，通過不斷推進金融全球化戰(zhàn)略、打開其他國家金融大門，只要美國保持金融對外是凈收益，其他國家的高儲蓄、低消費，是能夠支撐美國高消費、低儲蓄的模式永遠持續(xù)下去的，因此出現了美國利率不斷下降，出現了消費率不斷上升。這是問題的實質，也是對美國政府的最大教訓。因此，從今天看，金融危機的表面原因是金融監(jiān)管不力，進一步分析的深層次原因，是美國的宏觀政策犯了錯誤，是美國對這一輪經濟全球化沒有做好準備，作出了錯誤判斷，拼命擴大信用，結果弄巧成拙，殃及自身。

　　進一步總結一下我們的結論：第一，這一輪全球經濟周期呈現的現象是世界經濟發(fā)展不平衡的表現。發(fā)展中國家是高儲蓄、低消費;美國等發(fā)達國家是高消費、低儲蓄，通過擴張信用，靠借窮國的錢來過日子。美國經濟是寅吃卯糧的經濟。不過，在借錢中同時帶動了發(fā)展中國家的經濟增長。這一輪周期中全球物價上漲的基本原因，是全球的供需失衡，是全球化紅利和人口紅利高回報出現轉折和美元發(fā)行過多現象的共同結果。第二，進一步分析可知，全球經濟失衡背后深刻的制度原因是國際貨幣體系存在問題，對美元供給沒有約束，或者說這一制度給美國政府發(fā)行過多的美元提供了可能。其他國家宏觀政策決策失誤，往往是造成本國經濟的嚴重下滑，不管是過去的英國、日本，還是亞洲金融危機中的各國以及俄羅斯、阿根廷，曾經的金融危機都沒有出現這次如此“百年一遇”的、這么大的影響。試想一下，就是今天的歐盟各國、日本和中國，如果主動想不斷地寅吃卯糧，能不能犯美國那么大的錯誤，造成那么大的連鎖反應?絕對不能!因為這些國家沒有掌握主要的國際貿易結算貨幣和官方儲備貨幣的發(fā)行權。美國掌握了世界貨幣的發(fā)行權，這就為它犯全球化錯誤提供了制度上的可能性。這就是這一輪世界經濟周期內在的發(fā)展邏輯。

　　改革國際貨幣體系的政策建議

　　在可預見的10年、20年甚至更長一段時間內，盡管國際貨幣體系會出現“群雄競起”的局面，但仍看不到一個能取代美國主導地位的國家出現，美元主導的國際貨幣體系格局難以在短期內改變。美元取代英鎊占據主導地位，經歷了一個很漫長的過程，1880年前后，美國的主要工業(yè)品產量和GDP產值等已經超過了英國。第二次世界大戰(zhàn)后，英國欠了美國大量債務，美國也逐漸積累起了全世界60%多的黃金儲備，1944年前后，美元取代了英鎊，在國際貨幣體系中居于主導地位。因此，在中、短期內，重建國際國幣體系的關鍵不是哪個貨幣能從根本上取代美元的地位，而是要關注以下幾點：

　　第一，要求國際貨幣基金組織(IMF)對全球匯率的相對穩(wěn)定予以協(xié)調，主要是協(xié)調美元、歐元、日元三大主要貨幣間的匯率波動，并將必要的匯率協(xié)調和干預合理化。

　　第二，妥善處理美國與IMF的關系?？梢赃m當支持IMF的籌資行為，逐步減弱美國對IMF的絕對控制權，改革投票、貸款確定等機制。

　　第三，IMF是商品貿易時代的產物，缺乏對國際資本跨境流動的管理。這輪IMF改革中，一方面可順應法國、英國等國呼吁，要求IMF制定針對跨國資本流動、跨國金融機構的監(jiān)管，另一方面應倡議IMF要尊重各國根據自身國情狀況決定資本賬戶開放的節(jié)奏、秩序和內容，國際組織和有關國家不能予以干預。這是防止新的金融危機產生的關鍵措施。



　　第四，順應相關國家對主權財富基金透明監(jiān)管的呼吁，同時鑒于美國金融危機的教訓，特別要求對各種金融衍生產品也要實行透明監(jiān)管。主權財富基金是解決世界經濟發(fā)展不平衡的必要手段，各國政府不得采取過度的保護主義，特別是大國，要尊重市場原則。

　　第五，長期看，美元貶值對世界經濟穩(wěn)定帶來嚴重沖擊，因此，需要提高各國中央銀行售金協(xié)議的上限，并要求美國救市資金的獲取，應以適當出售黃金替代發(fā)售國債(目前美聯儲儲備資產中黃金占比為75%，中國黃金占比不足2%)，以減少美國財政赤字。同時，要求美國在危機中不能采取保護主義，應以出售其境內外實業(yè)資產籌集救市資金。

　　第六，大力呼吁世界各地區(qū)的金融區(qū)域合作，形成解決世界經濟不穩(wěn)定的輿論環(huán)境。中國在這一過程中大有作為。應在推動亞洲金融合作過程中，推動我國與產油國之間貿易貨幣的“去美元化”，這也應該是我國經濟崛起的長期方針。作為國際上負責任的大國，在產油國、原材料國當前面臨困境時，中國應以真誠的態(tài)度，在對方完全自愿、雙贏的基礎上，以一定的外匯支持對方，換取中國在能源、原材料供應等方面的利益。

　　第七，面對在金融危機中一些發(fā)展中國家、新興國家經濟衰退、財力和物力都缺乏的困境，面對我國當前經濟增長嚴重下滑、企業(yè)生產能力過剩、就業(yè)不足的挑戰(zhàn)，我國應通過政策性銀行和一些商業(yè)銀行，向困境中國家的企業(yè)發(fā)放人民幣貸款，鼓勵它們用人民幣購買我國中小企業(yè)的產品。同時，應抓緊研究人民幣逐步區(qū)域化所涉及的各方面問題，如人民幣與非大國貨幣間的貨幣互換，以及貿易對方國持有人民幣后的貨幣互換、流通、投資與增值等問題。

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