利率匯率調(diào)整需資源價(jià)格和財(cái)政政策配套

 作者:余云輝    131

中國(guó)貨幣政策的總體思路應(yīng)該是圍繞國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求,把國(guó)內(nèi)利率政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的主要手段之一。同時(shí),匯率政策應(yīng)該服務(wù)于利率政策,為實(shí)施正確的利率政策讓路,通過利率、匯率、資源價(jià)格體系的互動(dòng)和調(diào)整,達(dá)到把國(guó)民財(cái)富留在國(guó)內(nèi)的目的

  中美之間的這場(chǎng)貨幣較量正在進(jìn)行之中。中國(guó)不應(yīng)該繼續(xù)選擇退卻、不應(yīng)該繼續(xù)跟隨美聯(lián)儲(chǔ)主席和保爾森的要求邁出步伐。我們應(yīng)該把握發(fā)展經(jīng)濟(jì)的主動(dòng)權(quán)和制定政策的主導(dǎo)權(quán),避免陷入國(guó)際資本布下的陷阱而難以自拔。

  當(dāng)前,中國(guó)貨幣政策的總體思路應(yīng)該是圍繞國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求,把國(guó)內(nèi)利率政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的主要手段之一,把匯率政策作為保衛(wèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)成果、保衛(wèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)版圖的主要手段之一,同時(shí),匯率政策應(yīng)該服務(wù)于利率政策,為實(shí)施正確的利率政策讓路,不應(yīng)該讓匯率政策牽著利率政策的鼻子走,不應(yīng)該讓匯率政策約束利率政策的制定和實(shí)施。通過利率、匯率、資源價(jià)格體系的互動(dòng)和調(diào)整,達(dá)到把國(guó)民財(cái)富留在國(guó)內(nèi)的目的;同時(shí),通過實(shí)施自主的貨幣政策,迫使美國(guó)調(diào)整自身的貨幣政策,形成相對(duì)公平的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

  具體建議如下:

  建議之一:根據(jù)通貨膨脹率調(diào)整存款利率,改變存款負(fù)利率的狀況,同時(shí),相應(yīng)地,把人民幣兌美元匯率由升值調(diào)整為貶值。

  中國(guó)是一個(gè)開放的經(jīng)濟(jì)體,制定貨幣政策必須同時(shí)考慮下列四個(gè)基本要素及其彼此之間的平衡:利率、通貨膨脹率、匯率、美國(guó)基準(zhǔn)利率或國(guó)際游資成本。從理論上講,最佳的平衡狀態(tài)應(yīng)該是:人民幣存款利息收入加上或減去人民幣貶值或升值所形成的匯兌損益之和,等于國(guó)際游資的資金成本。如果其中的某個(gè)要素發(fā)生變化,那么,可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的具體情況,通過調(diào)整另外兩個(gè)要素或另外兩個(gè)要素之一來實(shí)現(xiàn)新的平衡。根據(jù)利率、通貨膨脹率、匯率和國(guó)際游資成本之間的平衡關(guān)系式,可以看出,在維持正利率的前提下,通貨膨脹率上升,本幣就應(yīng)該貶值,而不是升值。出現(xiàn)通貨膨脹應(yīng)該成為本幣由升值轉(zhuǎn)為貶值的分水嶺。

  以中國(guó)當(dāng)前的情況為例,2007年度全年通貨膨脹率達(dá)到4.8%,央行一年期的存款利率應(yīng)該從目前的4.14%調(diào)整到4.8%之上;而美國(guó)目前的基準(zhǔn)利率是3.0%,可見,如果為了抑制通貨膨脹、改變?nèi)嗣駧咆?fù)利率的現(xiàn)狀,人民幣不僅不應(yīng)該升值,而應(yīng)該貶值。

  一個(gè)國(guó)家,沒有理由在存在巨額外匯儲(chǔ)備的情況下選擇外匯貶值和本幣升值,更沒有理由在出現(xiàn)通貨膨脹的情況下繼續(xù)選擇本幣升值甚至加速升值。

  通過提高人民幣存款利率、扭轉(zhuǎn)人民幣負(fù)利率的局面、適度地對(duì)人民幣進(jìn)行貶值,有利于達(dá)到以下目的:

  首先,人民幣貶值可以減少1.53萬億美元外匯儲(chǔ)備的匯兌損失。人民幣少升值1%,相當(dāng)于中央銀行少損失1200億元人民幣;人民幣少升值10%,相當(dāng)于少損失1.2萬億元人民幣。只要中國(guó)沒有把過多的外匯儲(chǔ)備降到合理的水平上,中國(guó)就應(yīng)該阻止人民幣升值。

  其次,人民幣存款由-0.66%利率變?yōu)檎?,可以增加?chǔ)戶收入,有利于增加居民的財(cái)產(chǎn)性收入,有利于儲(chǔ)蓄穩(wěn)定和物價(jià)穩(wěn)定。

  再次,提高利率意味著提高社會(huì)資金的使用成本,也意味著提高社會(huì)資源的使用成本。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式長(zhǎng)期難以擺脫粗放經(jīng)營(yíng)的根源在于,包括資金在內(nèi)的各類資源要素如土地、燃油、礦產(chǎn)、水、勞動(dòng)力等價(jià)格長(zhǎng)期低于合理水平。在開放的經(jīng)濟(jì)體內(nèi),提高資金等各類生產(chǎn)要素價(jià)格就意味著把財(cái)富留在了國(guó)內(nèi),同時(shí),也有利于改變中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)方式。

  建議之二:提高國(guó)內(nèi)各類生產(chǎn)要素價(jià)格和環(huán)境保護(hù)要求,使得各類生產(chǎn)要素價(jià)格、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)與國(guó)際市場(chǎng)接軌。

  人民幣停止升值甚至貶值是保護(hù)國(guó)民財(cái)富的手段,也是促進(jìn)出口的手段,但容易引起貿(mào)易爭(zhēng)端。因此,需要通過提高生產(chǎn)要素價(jià)格和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)來提高出口企業(yè)的生產(chǎn)成本,抑制出口的過度擴(kuò)張。

  提高生產(chǎn)要素價(jià)格和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)才能實(shí)行可持續(xù)發(fā)展,才能從經(jīng)濟(jì)杠桿的角度落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀,才能把財(cái)富和資源留在國(guó)內(nèi),而不是以低價(jià)換取美元然后貶值。

  正確的宏觀調(diào)控策略是,一方面持續(xù)提高生產(chǎn)要素價(jià)格和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)以達(dá)到國(guó)際水平,增加企業(yè)的資源成本與環(huán)境成本,促使企業(yè)轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)模式,另一方面將人民幣由升值轉(zhuǎn)變?yōu)橘H值,防止出口能力急劇滑坡。把握好人民幣貶值與生產(chǎn)要素價(jià)格、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提高之間的尺度,這是宏觀調(diào)控的藝術(shù)。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率沒有同步提高的情況下,提高生產(chǎn)要素價(jià)格和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)往往會(huì)產(chǎn)生成本推動(dòng)型的通貨膨脹,這是推行人民幣貶值政策的合理理由。

  建議之三:逐步降低存款準(zhǔn)備金率,縮小銀行存貸利差,以此配合存款由負(fù)利率轉(zhuǎn)變?yōu)檎省?

  我國(guó)商業(yè)銀行存貸款利差是國(guó)外銀行存貸款利差的2倍以上,不合理的存貸款利差收入形成了商業(yè)銀行包括在華外資法人銀行的巨額壟斷利潤(rùn)。這是對(duì)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)的侵蝕,影響著國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力,因此,提高存款利率、實(shí)現(xiàn)負(fù)利率向正利率轉(zhuǎn)變并不意味著貸款利率的等比例提高。

  一方面銀行資本應(yīng)該向產(chǎn)業(yè)資本回吐一部分利潤(rùn),另一方面中央銀行可以通過降低存款準(zhǔn)備金率、擴(kuò)大商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)量來適度彌補(bǔ)其利潤(rùn)損失。同時(shí),適當(dāng)提高利率意味著增加企業(yè)使用社會(huì)資金的成本,而降低存款準(zhǔn)備金率意味著擴(kuò)大貸款規(guī)模,增加貸款供給,二者之間是一種對(duì)沖式的平衡。因此,提高存貸款利率、縮小商業(yè)銀行存貸款利差政策需要同降低存款準(zhǔn)備金率政策之間相互配合,這樣才能形成一種平衡型的貨幣政策。這一貨幣政策的內(nèi)涵還在于讓有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)能夠得到相對(duì)高成本資金的充分支持,并以市場(chǎng)化的貨幣政策徹底取代行政性的“貸款窗口指導(dǎo)”。

  建議之四:推動(dòng)資本市場(chǎng)的“市場(chǎng)化”改革,以此配合利率政策和匯率政策的根本性調(diào)整。

  利率政策的調(diào)整主導(dǎo)著匯率政策的調(diào)整,但是,利率政策能否得到充分運(yùn)用并取得預(yù)期效果,需要企業(yè)直接融資市場(chǎng)化改革的配合。如果企業(yè)直接融資繼續(xù)實(shí)行目前低效率的行政審批制度,如果企業(yè)缺乏起碼的資本自主權(quán)、資金成本結(jié)構(gòu)及期限結(jié)構(gòu)的選擇權(quán),如果企業(yè)仍然缺乏一個(gè)高效率的市場(chǎng)化的股權(quán)融資市場(chǎng)和債權(quán)融資市場(chǎng)作后盾,從而真正解決企業(yè)直接融資難的問題,那么,在銀行存貸款利率與通貨膨脹掛鉤從而增加企業(yè)的財(cái)務(wù)成本支出的情況下,一些優(yōu)秀的企業(yè)可能因?yàn)楣蓹?quán)融資難而成為高利率政策的犧牲品,由此可能導(dǎo)致所謂的“貨幣政策緊縮過度現(xiàn)象”。這種所謂的“貨幣政策緊縮過度現(xiàn)象”不是因?yàn)樨泿耪咦陨砬吠?,而是缺乏一個(gè)有效率的、“市場(chǎng)化”的資本市場(chǎng)來配合貨幣政策的實(shí)施。從某種角度看,資本市場(chǎng)自身的“市場(chǎng)化”改革是利率政策調(diào)整和匯率政策調(diào)整的重要條件之一。

  建議之五:利率政策和匯率政策的調(diào)整需要財(cái)政政策的配合。

  通過提高利率水平、資源價(jià)格和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn),將在短期內(nèi)推動(dòng)企業(yè)生產(chǎn)成本上升,可能造成短期內(nèi)的物價(jià)上漲,形成一定程度上的成本推動(dòng)型通貨膨脹。這不是壞事,相反,一定程度上的通脹可以成為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的契機(jī)。

  這類成本推動(dòng)型通脹可以改變國(guó)內(nèi)的利益分配格局,避免進(jìn)一步資源浪費(fèi),同時(shí),通過通貨膨脹率與利率的掛鉤,將人民幣由升值趨勢(shì)轉(zhuǎn)變?yōu)橘H值趨勢(shì),可以避免國(guó)民財(cái)富的流失。只要財(cái)富留在了國(guó)內(nèi),只要財(cái)富沒有流失到國(guó)門之外,政府就可以利用財(cái)政手段進(jìn)行再分配來解決通貨膨脹所產(chǎn)生的問題。把財(cái)富留在國(guó)內(nèi)是政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的物質(zhì)前提。政府可以通過擴(kuò)大財(cái)政在教育、醫(yī)療、環(huán)境、社會(huì)保障等方面的支出來擴(kuò)大內(nèi)需和解決社會(huì)公平問題。從這個(gè)角度看,不應(yīng)該把抑制通貨膨脹作為最高目標(biāo),而應(yīng)該把防止國(guó)民財(cái)富流失、增加社會(huì)財(cái)富、提高社會(huì)福利作為最高目標(biāo)。只要能夠?qū)崿F(xiàn)后者的目標(biāo),通貨膨脹其實(shí)是一種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會(huì)收入結(jié)構(gòu)調(diào)整的表面現(xiàn)象而已。

  宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控不是單向的政策運(yùn)動(dòng),不能依靠“獨(dú)一味”的單方,而需要把握客觀經(jīng)濟(jì)對(duì)象自身內(nèi)在的對(duì)立統(tǒng)一規(guī)律,實(shí)現(xiàn)對(duì)立統(tǒng)一中的平衡,因此,偏緊的利率政策需要通過擴(kuò)張性的財(cái)政政策進(jìn)行平衡;利率與通脹率掛鉤、資源價(jià)格上升、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提高抑制出口,這就需要通過人民幣貶值來平衡;商業(yè)銀行利率上升對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生影響,這需要通過發(fā)展資本市場(chǎng)的直接融資來平衡;商業(yè)銀行存貸款利差的減少對(duì)銀行業(yè)績(jī)產(chǎn)生了不利影響,這需要通過降低存款準(zhǔn)備金率來平衡??傊?,宏觀調(diào)控要堅(jiān)決避免“頭痛醫(yī)頭”或“拔高增肥”,而應(yīng)該著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)、立足根本,提高中國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體素質(zhì)和競(jìng)爭(zhēng)力。

  建議之六:加強(qiáng)資本項(xiàng)目管制,在人民幣貶值到合理目標(biāo)之前嚴(yán)防資金外逃。

  美國(guó)的貨幣政策已經(jīng)讓中國(guó)1.53萬億美元的外匯儲(chǔ)備蒙受了很大的損失,中國(guó)應(yīng)該設(shè)法得到彌補(bǔ);此外,近年來進(jìn)入中國(guó)本土的外資獲得了幾倍甚至幾十倍的增值,中國(guó)應(yīng)該通過貨幣政策和匯率政策的設(shè)計(jì)把外資機(jī)構(gòu)的超額利潤(rùn)再分配回來。有統(tǒng)計(jì)表明,僅僅外資投資于銀行股權(quán)一項(xiàng),2006年度就增值了1萬多億元人民幣,如果把外資投資于保險(xiǎn)、證券、信托、基金管理公司、上市公司等的股權(quán)計(jì)算在內(nèi),外資的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過這個(gè)數(shù)字。在華資產(chǎn)大幅增值之后,這些外資機(jī)構(gòu)所持有的人民幣資產(chǎn)都要向中國(guó)金融機(jī)構(gòu)兌換成美元出境,這將消耗掉大量的外匯儲(chǔ)備。如何降低消耗的程度?唯一的途徑就是把外資機(jī)構(gòu)的人民幣資產(chǎn)通過外匯管制的方式關(guān)在國(guó)內(nèi)一段時(shí)間,使得這些外資機(jī)構(gòu)的人民幣資產(chǎn)一方面接受通貨膨脹的貶值,另一方面接受人民幣的貶值,從而將他們?cè)谥袊?guó)掙得的一部分非市場(chǎng)化的暴利吐還給中國(guó)。

  建議之七:迫使美聯(lián)儲(chǔ)放棄弱勢(shì)美元政策。

  為了使國(guó)內(nèi)的利率提高、人民幣貶值、資源價(jià)格上升等抵抗性和防御性的宏觀調(diào)控政策取得更好的效果,需要在國(guó)際匯率和金融市場(chǎng)上更積極主動(dòng),比如,可以通過拋售部分美國(guó)國(guó)債、相應(yīng)提高美國(guó)國(guó)債收益率、最后借助美國(guó)國(guó)債利率的定價(jià)傳導(dǎo)作用,壓低美國(guó)其他金融商品價(jià)格,促使美元升值,維護(hù)1.53萬億美元外匯儲(chǔ)備的價(jià)值,同時(shí)減輕人民幣主動(dòng)貶值的國(guó)際壓力。

  設(shè)立國(guó)家外匯投資公司和推行QDII政策無法解決中國(guó)外匯儲(chǔ)備的保值增值難題。中國(guó)外匯投資公司持有的2000億美元資產(chǎn),其年化收益率估計(jì)難以達(dá)到5%,難以取得每年100億美元的投資收益,可是,只要人民幣升值1%,就相當(dāng)于抹去了中投公司1.5年的投資收益。我們沒有理由對(duì)外匯儲(chǔ)備的“走出去戰(zhàn)略”抱有過分樂觀的幻想。因此,與其把一部分外匯儲(chǔ)備的命運(yùn)交給海外市場(chǎng)去被動(dòng)地漂泊,還不如通過對(duì)內(nèi)政策和對(duì)外政策的聯(lián)動(dòng),主動(dòng)地確保整體外匯儲(chǔ)備的保值和升值。

  中美匯率博弈是發(fā)生在中國(guó)本土的一場(chǎng)金融較量。美元已不再代表黃金、不再代表美國(guó)的信用、不再代表任何持久的實(shí)體,在美元的背后僅僅是美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)算機(jī)鍵盤敲打出來的虛擬的符號(hào),因此,美國(guó)急于把符號(hào)化的美元變?yōu)橹袊?guó)的土地、資源和企業(yè)股權(quán)尤其是銀行、證券、保險(xiǎn)、信托、基金管理公司等金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)。外資機(jī)構(gòu)拿著美元可以在中國(guó)肆意收購(gòu),美元在中國(guó)擁有著超越人民幣的購(gòu)買權(quán)利,可以從事著國(guó)內(nèi)企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè)做不到的事,相反,中國(guó)持有的美元在美國(guó)本土除了可以購(gòu)買美國(guó)債權(quán)卻難以購(gòu)買中國(guó)所需要的股權(quán)、技術(shù)和商品。

  中國(guó)覺醒了嗎?

  中國(guó)必須覺醒、必須防止更嚴(yán)重的掏空。中國(guó)應(yīng)該與其他國(guó)家之間“對(duì)等開放”。中國(guó)需要反思貨幣政策和利率政策、資本市場(chǎng)建設(shè)方面的不足,調(diào)整政策和思路,重視政策之間的平衡和配套,才能避免中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果被金融危機(jī)所誤。

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