以出眾的中期業(yè)績引人關(guān)注的航天信息，能否長期保持其滬深兩市第一高價(jià)股的位置，根本上還要取決于未來該公司業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性和發(fā)展前景

　　自2003年7月8日兩市第一份中報(bào)國電電力（600795）的業(yè)績公布之后，誰將成為中報(bào)兩市“第一績優(yōu)股”的疑問，一直在投資者心中盤旋。按照以往慣例，業(yè)績好的公司一般公布業(yè)績積極，然而眾人企盼已久的“第一績優(yōu)股”，卻在2003年中期業(yè)績公布尾聲時(shí)方始現(xiàn)身。

　　面對(duì)這家如此引人關(guān)注的績優(yōu)上市公司，《新財(cái)經(jīng)》記者試圖對(duì)其業(yè)績進(jìn)行剖析。雖然由于種種條件限制，我們可能無法清楚地預(yù)測公司的業(yè)績，但根據(jù)其行業(yè)背景和歷史數(shù)據(jù)推斷，航天信息今年全年業(yè)績將不可能實(shí)現(xiàn)在上半年業(yè)績基礎(chǔ)上的翻倍，多項(xiàng)不確定因素使公司的增長性蒙上一層陰影。

　　但無論未來業(yè)績走向如何，卻有一個(gè)事實(shí)不可否認(rèn)：航天信息仍將能在很長一段時(shí)間里，保持其滬深兩市績優(yōu)股第一的位置。

“第一績優(yōu)股”現(xiàn)身

　　8月30日，剛剛上市未滿兩月的航天信息（600271）公布中報(bào)，以每股收益2.72元（攤薄后每股收益2.01元）的中期業(yè)績力挫群雄。公司主營業(yè)務(wù)收入已超過去年全年總收入，股價(jià)由上市后一直徘徊在29元左右，沖上9月3日最高價(jià)42.2元，超過股價(jià)長期位居第一的用友軟件，成為當(dāng)時(shí)第一高價(jià)股。

　 一時(shí)間，業(yè)界對(duì)航天信息的溢美之辭不絕于耳：“國內(nèi)新IT藍(lán)籌”，“股價(jià)到80元市盈率仍不足20倍”，“中國第一高價(jià)股確立”等等，甚至有些投資者稱其為“市場新的主心骨”。由于兩市航空航天板塊的上市公司已經(jīng)多達(dá)16家，其中與航天信息屬于近親、同為“軍轉(zhuǎn)民、內(nèi)轉(zhuǎn)外”背景下的中國航天科工集團(tuán)直接控股的公司就有四五家，因而航天信息的業(yè)績也在一段時(shí)間內(nèi)，對(duì)整個(gè)航空航天板塊的股價(jià)走向產(chǎn)生了較大影響。

　　然而，如果對(duì)比幾個(gè)高價(jià)股和績優(yōu)股的情況會(huì)發(fā)現(xiàn)，航天信息未必能確定其獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的地位。畢竟國內(nèi)公司上市后，“一年內(nèi)績優(yōu)、兩年后平平、三年后業(yè)績變臉”的不乏其人。在價(jià)值投資型理念日益成為市場主流的今天，航天信息未來股價(jià)走向?qū)⒆罱K取決于其未來業(yè)績的預(yù)期。

　　航天信息主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成有“稅控系統(tǒng)及配套設(shè)施、IC卡、系統(tǒng)集成及其他”等方面，其中，稅控系統(tǒng)及配套設(shè)施收入占主營業(yè)務(wù)的91.1%。IC卡業(yè)務(wù)和系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)明顯具備不穩(wěn)定性，但在主營業(yè)務(wù)收入中所占比例太小不夠成影響，因此，以下將防偽稅控系統(tǒng)作為重點(diǎn)分析對(duì)象。

業(yè)績受政策影響最大

　　作為國家惟一指定的增值稅專用發(fā)票防偽稅控系統(tǒng)供應(yīng)商，航天信息的收入受政策影響最大，政策風(fēng)險(xiǎn)成為該公司經(jīng)營的第一大風(fēng)險(xiǎn)。

　 首先是市場準(zhǔn)入上，如果國家發(fā)改委和稅務(wù)總局準(zhǔn)許另外一家公司進(jìn)入稅控市場，將使公司的業(yè)務(wù)受到極大影響。另外在價(jià)格方面，如果主管單位調(diào)低公司的產(chǎn)品價(jià)格，或者對(duì)推廣稅控裝置的政策稍有松動(dòng)，都將讓公司不堪承受。如在2001年，國家稅務(wù)總局暫緩?fù)菩卸惪匮b置，使公司當(dāng)年收入同比下降幅度高達(dá)30%。

　　歷史是否會(huì)重演呢？對(duì)于再次暫緩?fù)茝V稅控裝置，多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為可能性不大，其主要理由是國家稅務(wù)總局從技術(shù)角度加大稅收征收力度已經(jīng)是一個(gè)大趨勢(shì)。中國稅收近年來增長較快，2000年實(shí)現(xiàn)總稅收12126億元，2001年實(shí)現(xiàn)總稅收14430億元，2002年實(shí)現(xiàn)總稅收17004億元，平均每年增長超過18%。平均年增加稅收2000多億元，其中防偽稅控裝置功不可沒。

　　針對(duì)新廠商介入是否會(huì)影響航天信息業(yè)績的問題，《新財(cái)經(jīng)》記者了解到兩方面截然不同的看法。上市公司認(rèn)為，替代技術(shù)和其它廠商進(jìn)入的可能性不大，因?yàn)檫@種系統(tǒng)涉及到國家安全，而且其它稅控設(shè)備再經(jīng)過國家密碼委的批準(zhǔn)也會(huì)相當(dāng)困難；但來自另外一個(gè)公司的技術(shù)人員則指出，防偽稅控系統(tǒng)技術(shù)含量不高，可以做到的廠家很多，只是目前沒有得到機(jī)會(huì)，由于以后開放式系統(tǒng)會(huì)更受歡迎，有可能出現(xiàn)新廠商進(jìn)入，而且這種設(shè)備替代技術(shù)出現(xiàn)的可能性也很大。

　　事實(shí)上，在中國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的市場化進(jìn)程日益推進(jìn)的背景下，企業(yè)依賴于政府力量維持市場壟斷地位的可能性就越來越小。從這個(gè)意義上說，如果稅控設(shè)備市場對(duì)其它企業(yè)的大門放開，航天信息高高在上業(yè)績的基礎(chǔ)將會(huì)瓦解。

其他因素對(duì)業(yè)績影響力剖析

　　季節(jié)性：首先值得關(guān)注的是航天信息的業(yè)績是否具有季節(jié)性。因?yàn)樵诒姸郔T廠商中，很多產(chǎn)品的銷售具有周期性，經(jīng)常有上半年收入占全年比重的70～80%左右的情況出現(xiàn)，而下半年公司各項(xiàng)費(fèi)用和成本是和上年基本持平的，所以，極可能出現(xiàn)全年業(yè)績低于上半年甚至虧損。如東方通信（600776）2002年第三季度的業(yè)績是每股收益0.11元，而2002年全年的業(yè)績卻是每股虧損0.32元。

　　但相關(guān)行業(yè)專家表示，稅控系統(tǒng)的銷售沒有季節(jié)性因素，各家公司所需要防偽稅控系統(tǒng)沒有固定的時(shí)間。航天信息證券事務(wù)代表張燕小姐對(duì)此也予以否認(rèn)。“我們的銷售額度主要是依據(jù)國家稅務(wù)總局的計(jì)劃推廣進(jìn)行的，不具備季節(jié)性銷售因素”。由此判斷，季節(jié)性因素似乎對(duì)航天信息的業(yè)績不構(gòu)成太大影響。

　　銷售模式：航天信息的公司結(jié)構(gòu)，由5家分公司、11家控股子公司和20多家參股公司組成，而這20多家參股公司主要是航天信息在全國各地的代理商。

　　然而，有許多上市公司都利用這種銷售模式，通過上市公司可以施加較大影響的代理公司，一次性采購較多設(shè)備以備今后很長一段時(shí)間內(nèi)銷售使用，從而造成一段時(shí)間內(nèi)上市公司收入和利潤虛高。因此，航天信息銷售模式究竟如何運(yùn)作，成為一個(gè)疑問。

　　對(duì)此，航天信息證券部的工作人員《新財(cái)經(jīng)》記者的解釋是，航天信息的代理銷售公司，是繳納一定的定金之后先提走設(shè)備再做計(jì)算的，而其計(jì)算價(jià)格是在國家規(guī)定的銷售價(jià)格上再給予代理商一定的折扣，代理銷售公司繳納的定金暫不計(jì)入上市公司的收入。

　　查閱航天信息中報(bào)，我們?cè)陬A(yù)收賬款項(xiàng)目中看到了1.3億元的數(shù)據(jù)，但注釋中解釋此項(xiàng)目主要是公司預(yù)收客戶的服務(wù)費(fèi)用，加上系統(tǒng)集成的預(yù)收費(fèi)用1069萬元，兩者已經(jīng)高達(dá)8394萬元。由此推算公司全部關(guān)于設(shè)備的預(yù)收賬款不會(huì)超過4750萬元。這說明，上市公司并沒有太多的貨物壓在代理商手中，因此銷售模式對(duì)上半年的業(yè)績影響不大。

　　此外，《新財(cái)經(jīng)》記者了解到，航天信息很多地方的銷售公司是和當(dāng)?shù)氐亩悇?wù)局合資成立的，一些公司的辦公室就設(shè)在當(dāng)?shù)囟悇?wù)機(jī)構(gòu)的辦公樓內(nèi)，航天信息證券部人員解釋說，這種做法是應(yīng)當(dāng)?shù)囟悇?wù)局要求便于控制一般納稅人的結(jié)果。也許該做法并不符合規(guī)范，但這種與稅務(wù)機(jī)關(guān)合作的方式，對(duì)于公司提高市場推廣力度和效率是非常有利的。

2003年業(yè)績推測

　　按照航天信息招股說明書披露，國家稅務(wù)總局2003年內(nèi)將會(huì)使防偽稅控系統(tǒng)覆蓋136萬戶一般納稅人，截至2002年12月31日已經(jīng)有67萬戶的增值稅一般納稅人安裝了這一系統(tǒng)。這就意味著，這家占據(jù)市場壟斷地位的公司在2003年將覆蓋剩余的69萬戶一般納稅人——這相當(dāng)于公司成立以來所有用戶的數(shù)量，更意味其2003年業(yè)績可能超過以前三年業(yè)績總和。

　　如果根據(jù)航天信息在每戶一般納稅人實(shí)現(xiàn)的平均價(jià)格，就可以推算該公司全年的收入。但是航天信息證券部沒能提供該數(shù)據(jù)，只表示由于防偽稅控分為用戶設(shè)備和通用設(shè)備，所以，很難計(jì)算出平均每戶的銷售收入。

　　退而求其次，我們只能設(shè)計(jì)其他方法推算航天信息在每戶一般納稅人實(shí)現(xiàn)的平均價(jià)格。

　　增值稅發(fā)票防偽稅控系統(tǒng)是自1995年開始推廣的，根據(jù)“人民網(wǎng)”一篇報(bào)道，在2000底中國的防偽稅控系統(tǒng)已經(jīng)完成近40萬戶，如此推算，2001年和2002年航天信息完成的用戶數(shù)量約為30萬戶，根據(jù)兩年的總銷售收入總和，計(jì)算近兩年航天信息對(duì)一般納稅人實(shí)現(xiàn)的平均銷售收入為5192元。由于這是經(jīng)過2001年國家稅務(wù)總局和國家計(jì)委調(diào)整后的價(jià)格，考慮到IT產(chǎn)品平均每年15%左右的降幅，我們將每戶銷售收入調(diào)整為4413元。所以，推算航天信息上半年完成的用戶數(shù)約為32萬戶。

　　如果公司順利完成國家稅務(wù)總局計(jì)劃的69萬戶，那么，下半年還應(yīng)當(dāng)有37萬戶一般納稅人購買設(shè)備，使全年的收入達(dá)到30億元。當(dāng)然，這是最理想的狀態(tài)，實(shí)際很難全部完成。如果完成國家稅務(wù)總局計(jì)劃的90%，則公司全年收入可能為27億元，下半年收入將略低于上半年收入。而在公司上市融資成功后，市場投入和研發(fā)投入都將加大，會(huì)使下半年的成本和費(fèi)用高于上半年，故上市公司的全年業(yè)績絕對(duì)不是上半年業(yè)績的翻倍，而肯定要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于翻倍的數(shù)據(jù)。

　　根據(jù)公司公告資料顯示，隨著一般納稅人范圍的擴(kuò)大，將會(huì)覆蓋到450萬用戶左右。航天信息證券部告訴《新財(cái)經(jīng)》記者，這個(gè)“450萬”的數(shù)據(jù)來自于國家稅務(wù)總局，如何計(jì)算得出不得而知；擴(kuò)大到這個(gè)數(shù)字是在什么時(shí)間也同樣不得而知。這些情況，使航天信息2003年以后的業(yè)績蒙上了厚厚的面紗，更何況，還有價(jià)格下調(diào)、其它廠商進(jìn)入和替代技術(shù)出現(xiàn)等多種不確定因素隨時(shí)出現(xiàn)。

新業(yè)務(wù)增長點(diǎn)

　　作為一家新上市公司，航天信息的募集資金投向?qū)㈥P(guān)系到其今后的利潤增長點(diǎn)。除防偽稅控系統(tǒng)的投入以外，航天信息投資的項(xiàng)目主要是IC卡應(yīng)用技術(shù)、數(shù)字技術(shù)開發(fā)中心和移動(dòng)衛(wèi)星通訊系統(tǒng)。
在該公司現(xiàn)有的系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)上，有聯(lián)想、方正、神州數(shù)碼、亞信等上百家公司參與競爭，“金稅工程”上也有中軟股份在積極運(yùn)作?？梢哉f，航天信息在這方面沒有太多的優(yōu)勢(shì)，不可能成為公司將來主要的利潤增長點(diǎn)。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，IC卡系統(tǒng)屬于應(yīng)用層面的技術(shù)，不具備很高的技術(shù)壁壘，競爭廠家眾多，航天信息上半年610萬元的IC卡收入，被另外一家IC卡公司的銷售人員評(píng)價(jià)為“不如我們一張訂單的收入多”，因此，恐也難成氣候。

　　而數(shù)字技術(shù)開發(fā)中心的建設(shè)，尚沒有完全商業(yè)化的產(chǎn)品推向市場，以后成為公司的基礎(chǔ)研究部門的可能性很大。

　　移動(dòng)衛(wèi)星通信系統(tǒng)一直由國外的多家通信巨頭掌握關(guān)鍵技術(shù)，對(duì)于公司提供的“十五”期間產(chǎn)品需求2000套以上、市場規(guī)模300億元的數(shù)據(jù)被通訊業(yè)的人士深為懷疑，因?yàn)閺氖滦l(wèi)星通信業(yè)務(wù)的上市公司中信國安（000839）每年在這方面的收入只有不到3000萬元，這個(gè)高出其1000倍的數(shù)字，不知從何而來。

　　從上述情況看，航天信息未來最具競爭力的產(chǎn)品，仍然是防偽稅控系統(tǒng)。

其他業(yè)務(wù)收入隱藏玄機(jī)

　　在航天信息中期業(yè)績公告中，有一項(xiàng)占全部收入7.24%的“其他收入”，共1個(gè)多億元。根據(jù)公司的解釋，主要是公司負(fù)責(zé)銷售的控股子公司和分公司收取客戶的服務(wù)費(fèi)。

　 這樣解釋的話，我們認(rèn)為該項(xiàng)費(fèi)用非常值得注意。如果按照69萬戶的數(shù)據(jù)計(jì)算，那么，平均到每戶每年收取的費(fèi)用約為300元左右，而且這項(xiàng)收入的毛利率高到36.40%，高于公司壟斷狀態(tài)下的防偽稅控系統(tǒng)業(yè)務(wù)。

　　按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算，僅僅69萬戶的用戶的維護(hù)費(fèi)用就將每年產(chǎn)生約２億元的收入和5000余萬元的毛利，甚至相當(dāng)于一個(gè)普通上市公司的收入和業(yè)績！

　　《新財(cái)經(jīng)》記者向航天信息確認(rèn)公司的收費(fèi)情況，被告知維護(hù)費(fèi)用的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)將由國家稅務(wù)總局來確定，所以，這項(xiàng)費(fèi)用的增長空間也難以預(yù)知。但可以肯定的是，這將成為上市公司以后一項(xiàng)最穩(wěn)定的收入。

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